Имя материала: Рынок ценных бумаг

Автор: Галанов Владимир Александрович

19.5. риски при клиринге и расчетах на фондовом рынке

 

Рассмотрим специфические риски, которые возникают в связи с той или иной конструкцией системы клиринга и исполнения сделок, безотносительно к типу и характеру самих финансовых инструментов.

Существует несколько источников риска в процессе совершения сделок с ценными бумагами.

Один источник риска связан с тем, что между этапом заключения сделки и этапом ее исполнения всегда должен пройти определенный срок. Если в момент заключения сделки оба контрагента были платежеспособны, то нет абсолютной гарантии того, что это положение обязательно сохранится к моменту исполнения сделки.

В случае, когда к моменту исполнения сделки выявится, что одна из сторон не может исполнить своих обязательств по сделке (заплатить деньги или поставить ценные бумаги), то вторая платежеспособная сторона в данной ситуации, естественно, не станет исполнять свои обязательства перед недобросовестным контрагентом. Сделка останется неисполненной и может показаться, что стороны разошлись к обоюдному удовлетворению. Однако это не так. Платежеспособная сторона могла ожидать, что отмененная сделка принесет ей прибыль. Например, она купила по неисполненной сделке такие ценные бумаги, которые в связи с ростом цен могли бы быть перепроданы с прибылью. Однако сделка «сорвалась», бумаги не были' куплены и не могут быть перепроданы. Следовательно, добросовестная сторона упустила финансовую выгоду. Она могла бы заключить с другим контрагентом повторную сделку на покупку ценных бумаг и попытаться возместить «сорвавшуюся» сделку, но никто не даст гарантии, что эта операция принесет те же выгоды. К тому же конъюнктура рынка может сложиться так, что повторная сделка не только не принесет прибыль, но и повлечет за собой убытки. Конкретная ситуация и риск участников всегда зависят от движения конъюнктуры. Этот риск именуют «риском понесения убытков по возмещению» (англ. replacement cost risk). Он связан также с тем что потерпевшая сторона, не получив причитающихся ей денежных средств или ценных бумаг, не сможет в свою очередь исполнить собственные обязательства перед третьими лицами. В этом случае, чтобы своевременно исполнить свои обязательства перед третьими лицами и не допустить цепочки неплатежей, она может быть вынуждена заключить аналогичную сделку на невыгодных для себя условиях.

Второй источник риска связан с тем, что при исполнении сделки денежный платеж и встречная поставка ценных бумаг происходят неодновременно. Если одна из сторон выполнит свои обязательства по заключенной сделке, а вторая не сможет их выполнить (например, по причине банкротства или временного отсутствия нужных денежных средств или ценных бумаг), то для добросовестной стороны наполовину неисполненная сделка несет прямой немедленный убыток. Риск понесения такого убытка именуется «риском потери основной суммы долга» (англ. principal risk), так как этому риску подвержена вся сумма, вовлеченная в сделку. Такой риск более серьезен, чем риск убытков по возмещению полностью неисполненной сделки. В результате частичного неисполнения сделки пострадавшая добросовестная сторона не только упускает выгоду и рискует создать цепочку неплатежей, но также несет прямые потери.

Существует и третий тип риска, который связан с первыми двумя и может возникнуть при тех же обстоятельствах. Он называется «риском ликвидности» (англ. liquidity risk) и возникает тогда, когда недобросовестная сторона, оставаясь в целом платежеспособной, лишь на время задерживает исполнение своих обязательств по заключенной сделке. При выявлении данного риска в промежутке между заключением и исполнением сделки исполнение просто переносится обеими сторонами на более позднее время. Когда же это выявится после того, как добросовестная сторона уже исполнила свои обязательства, то отодвигается во времени только вторая часть исполнения сделки. В обоих случаях сделка будет полностью исполнена и завершена, н только в более продолжительный срок. Однако и в том и в другом случае добросовестная сторона несет риск неисполнения своих собственных обязательств перед третьими лицами по другим сделкам. Таким образом, возникает риск цепочки неплатежей. Если пострадал продавец ценных бумаг, не получивший вовремя встречный платеж, на который рассчитывал,  продавцу необходимо где-то занять недополученную сумму, чтобы заплатить тому, кому он сам в свою очередь должен по другим сделкам.

Если пострадал покупатель, своевременно не получивший встречную поставку ценных бумаг, то ему необходимо либо занять у кого-нибудь эти ценные бумаги, либо купить эти бумаги за счет привлечения денежной ссуды для выполнения своих собственных обязательств по поставке ценных бумаг по другим сделкам.

Итак, пострадавшая сторона несет дополнительные расходы по привлечению средств для решения временных проблем со своей ликвидностью, а также дополнительные накладные расходы по совершению компенсирующих операций.

Собственными средствами организаций, обслуживающих рынок ценных бумаг, из трех описанных выше видов рисков (риск возмещения, риск потери основной суммы, риск ликвидности) может быть полностью устранен только один — риск потери основной суммы долга, если применяется принцип «поставки против платежа». Главное в этом принципе — не допустить неодновременного осуществления денежного платежа и поставки ценных бумаг. В этом случае либо оба процесса происходят одновременно и сделка исполняется в положенный срок, либо ни один из процессов не производится вовсе. В последнем — сделка или совсем не исполняется и все сводится к риску возмещения, или сделка исполняется позднее, что приводит к риску ликвидности.

Существует несколько моделей и механизмов проведения в жизнь принципа «ППП», который полностью устраняет риск потери основной суммы.

Самым простым способом является создание такой системы, когда поставка ценных бумаг и денежный платеж происходят в рамках одной организации, например центрального банка, депозитарно-клиринговой системы, фондовой биржи. В таком механизме достаточно легко контролировать одновременность осуществления встречных проводок по денежным счетам и счетам депо.

Сложнее приходится в той системе, когда денежные расчеты и поставка ценных бумаг осуществляются в пределах разных организаций. В таком случае какая-либо организация (как правило, клиринговый центр) берет на себя обязанность по координации действий системы денежных расчетов и Депозитария по исполнению фондовых сделок.

Часто применяются схемы, при которых клиринговая система бывает вынуждена заново пересчитывать результаты взаимозачета. Например, когда один из участников рынка не в состоянии исполнить свои обязательства после выведения чистого сальдо по клирингу. Его сделки за соответствующий день исключаются из общей системы сделок, и взаимные обязательства других участников рынка заново пересчитываются с применением лринципа нэттинга. Такой способ не всегда удобен и очень громоздок: сделки неплатежеспособного участника, «исключенные» из расчета данного дня, могут нарушить баланс обязательств других участников — возникнет риск цепочки неплатежей.

Как правило, механизм повторного пересчета сальдо многостороннего зачета применяется там, где расчетная и депозитарная системы осуществляют  не менее двух операционных циклов в день. В этом случае повторный цикл (который осуществляется во второй половине дня) используется участниками рынка для того, чтобы успеть заключить и осуществить «пожарные» сделки на кредитном или фондовом рынках. Добросовестные участники рынка компенсируют этими сделками свои вынужденные обязательства, которые выявились во время первого (утреннего) операционного цикла в результате недополучения денежных средств или ценных бумаг от недобросовестных контрагентов.

Стороной, предоставляющей услуги по заключению «пожарных» сдел выступает центральный банк соответствующей страны.

Отметим, что риск возмещения и риск ликвидности инфраструктуры фондового рынка не могут быть устранены, так как эти риски часто возникают по причинам, лежащим вне сферы влияния организаций обслуживающих рынок ценных бумаг. Например, всегда существует риск банкротства или риск временной неплатежеспособности любого субъектя рыночной экономики. Если этот субъект оказался вовлеченным в операции с ценными бумагами, то эти риски могут повлиять на его контрагентов по фондовому рынку.

Однако это не означает, что инфраструктура фондового рынка должна быть безразлична к данным рискам. Наоборот, мировая практика показывает, что неустраняемые риски можно и нужно контролировать и снижать до приемлемого уровня.

Применяются следующие способы контроля и минимизации неустраняемых рисков, конкретные комбинации в применении которых зависят от особенностей того или иного рынка.

• Во-первых, фондовые биржи, особенно клиринговые организации, предъявляют определенные минимальные требования к профессиональному составу участников, их финансовому состоянию и даже репутации. Организации или иные структуры не могут быть участниками биржи или клиринговой организации, не достигнув требуемых показателей работоспособности и надежности, а также снизив за время членства свои финансовые показатели ниже требуемых. Чем надежнее каждый из участников системы, тем меньшему риску подвергаются все остальные участники. Однако можно установить такие требования, которые будут по плечу только немногим. В этом случае система будет высоконадежна, но неэффективна из-за узкого круга участников. Задачей организаторов инфраструктуры фондового рынка является нахождение приемлемого компромисса между надежностью системы и ее масштабами.

• Во-вторых, биржи и клиринговые организации могут устанавливать различные лимиты на операции участников.

Типичным примером является установление максимального лимита на размер короткой позиции, каждого участника. В случае если какой-либо участник торгов заключил объем сделок, сделавший его должником на сумму лимита, то данному участнику далее запрещается заключать сделки, по которым сумма его долга может возрасти. Поэтому, чем лимиты строже, тем меньше суммы взаимной задолженности участников, а значит, ниже риски. Однако чрезмерное ужесточение лимитов ведет к снижению оборота торговли и стагнации рынка, а значит, необходим компромисс между надежностью и объемом рынка.

• В-третьих, клиринговые организации вводят способы распределен рисков между всеми участниками системы. Применение методов «нэттинг» и «новэйшн» являются типичными примерами.

«Нэттинг», или вычисление чистого сальдо требований или обязательств  (позиции) для каждого участника, определяет размер требований каждого кредитора ко всем должникам или размер долга каждого должника по отношению  ко всем кредиторам без указания конкретных пар «должник – кредитор». В этом случае при невыполнении одним из должников своих обязател риск может быть равномерно распределен между всеми кредиторами.

«Новэйшн», или исполнение сделок не попарно, а против клиринговой организации, дает возможность технически сконцентрировать управление писками в едином центре и применять методы, описываемые ниже.

• В-четвертых, участники торговли могут создать специальный резервный фонд, за счет которого компенсируются убытки от неисполнения или несвоевременного исполнения сделок отдельными участниками. Управлять и расходовать средства этого резервного фонда по назначению, как правило, доверяют клиринговой организации.

 • В-пятых, участники фондового рынка с помощью клиринговой организации могут создать систему распределения убытков при их возникновении по причине неисполнения отдельными участниками своих обязательств по сделкам. Например, может быть установлено, что при неисполнении обязательств одним должником, все кредиторы текущего дня недополучают приходящуюся на них долю убытков.

• В-шестых, непосредственно клиринговая организация или участники торговли через клиринговую организацию применяют механизм кредитования должников, испытывающих временные платежные затруднения. Кредитором при этом могут выступать как сами участники (на долях), так клиринговая организация за счет собственных или выделенных участниками средств.

• В-седьмых, существование крупного «внешнего» гаранта, который берет на себя покрытие убытков в случае их возникновения при неисполнении сделок (чего почти не бывает) или (что бывает очень часто), гарантирует предоставление кредита участникам системы или клиринговой организации для целей покрытия убытков или кредитования временно неплатежеспособного участника системы. Таким образом, риски цепочки неплатежей не просто перераспределяются внутри круга участников рынка, но частично «снимаются» с участников рынка и перекладываются на «внешнего» гаранта. При этом гарант имеет право предъявлять собственные требования к конструкции системы фондового рынка, чтобы посредством этих требований обезопасить себя от принятия излишних рисков.

Внешним гарантом может быть консорциум крупных банков или финансовых компаний. Однако самым надежным вариантом является привлечение в качестве гаранта соответствующего центрального банка. Платежеспособность центрального банка сомнений не вызывает. Центральный банк может производить платежи в счет предоставления кредитов непосредственно по счетам банков-участников в своей централизованной системе расчетов, что, как правило, быстрее и надежнее. Кроме того, центральный банк в определенном смысле является нейтральным лицом в конкурентной борьбе участников рынка, и его привлечение не вызывает обострения ненужных конкурентных противоречий между различными финансовыми группами.

Вышеперечисленные механизмы контроля и управления рисками могут применяться на различных рынках в разных сочетаниях вместе и по одному. Каждый сегмент национального фондового рынка, каждая фондовая биржа имеют свой уникальный способ сочетания контрольных механизмов. При этом, с одной стороны, организаторы и создатели инфраструктуры фондового рынка должны находить приемлемый компромисс между жесткостью системы и ее надежностью, с другой — составом участников, а такжe оборотом рынка.

Такие высокоорганизованные системы фондового рынка, как фондовые биржи в состоянии не просто опосредовать заключение сделок, но с помощью «дружественных» или дочерних клиринговых организаций создавать надежные системы контроля и управления рисками. Именно этот факт придает биржам значительное преимущество в конкуренции с многочисленными внебиржевыми системами. Даже развитие современных средств связи и вычислительной техники не смогло значительно ослабить позиции фондовых бирж.

Может показаться, что фондовые биржи «растворяются» во внебиржевом рынке благодаря тому, что вводят системы электронной торговли и режима удаленного доступа. Однако в большинстве случаев это не так Главная особенность и основное преимущество фондовых бирж заключаются не в наличии общего места торговли (биржевого зала). Преимуществом фондовых бирж является четкая организационная структура отработанность всех этапов совершения сделок с ценными бумагами, особенно в наличии отлаженной и высоконадежной системы контроля и управления рисками. Отметим, что большинство систем внебиржевого рынка вряд ли обладает подобным преимуществом.

 

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | 28 | 29 | 30 | 31 | 32 | 33 | 34 | 35 | 36 | 37 | 38 | 39 | 40 | 41 | 42 | 43 | 44 | 45 | 46 | 47 | 48 | 49 | 50 | 51 | 52 | 53 | 54 | 55 | 56 | 57 | 58 | 59 | 60 | 61 | 62 | 63 | 64 | 65 | 66 | 67 | 68 | 69 | 70 | 71 | 72 | 73 | 74 | 75 | 76 | 77 | 78 | 79 | 80 | 81 | 82 | 83 | 84 | 85 | 86 | 87 | 88 | 89 | 90 | 91 | 92 | 93 | 94 | 95 | 96 | 97 | 98 | 99 | 100 | 101 | 102 | 103 | 104 | 105 | 106 | 107 | 108 | 109 | 110 | 111 | 112 | 113 | 114 | 115 | 116 | 117 | 118 | 119 |