Имя материала: Оценка бизнеса

Автор: Валдайцев С. В.

Демонстрационные задачи

 

Глава 2

Задача 2.1. Промышленное предприятие выпускает три вида продукции (имеет три бизнес-линии): продукцию А, продукцию Б, продукцию В. Предприятие имеет временно избыточные активы стоимостью 500 000 руб. (они не понадобятся для выпуска перечисленных видов продукции в течение одного года), которые можно сдать в аренду (что тогда составит четвертую бизнес-линию фирмы). Рыночная стоимость имущества, которое не нужно для выпуска (обеспечения) рассматриваемых видов продукции, равняется 320 000 руб. Необходимо, без учета рисков бизнеса, определить минимальную обоснованную рыночную стоимость предприятия как действующего в расчете на следующее время:

три года продолжения его работы;

два года продолжения его работы;

на все время возможных продаж выпускаемой продукции (с учетом улучшения ее качества и капиталовложений в поддержание производственных мощностей).

Ожидаемые [чистые] доходы от продаж продукции и аренды временно избыточных активов (A jt, гдеj - номер бизнес-линии - продукция А - 1; продукция Б - 2; продукция В - 3; аренда временно избыточных активов - 4) прогнозируются на уровне (в рублях):

продукция А через год - 100 000; через два года - 70 000;

продукция Б через год - 20 000; через два года - 130 000; через три года -700 000; через четыре года - 820 000; через пять лет - 180 000;

продукция В через год - 45 000;

■          поступления от аренды временно избыточных активов через год - 50 000. Прогнозируются следующие средние ожидаемые (в год) доходности государственных (рублевых) облигаций: на два года - 25\%; на три года - 20, на пять лет -

15\%.

 

Решение. Информация о рыночной стоимости временно избыточных активов (500 000 руб.) является избыточной, так как в задаче предлагается оценить стоимость предприятия как действующего, т. е. такого, которое должно сохранить рабочие места и выпускать возможные для него виды продукции. Следова-

 

тельно, продавать указанные активы нельзя, потому что это сделает невозможным выпускать и реализовывать продукцию, доходы от продажи которой закладываются в оценку предприятия.

Оценочная стоимость многопродуктового предприятия равна сумме текущих остаточных стоимостей его бизнес-линий плюс рыночная стоимость окончательно избыточных (нефункционирующих) активов.

Остаточная текущая стоимость бизнес-линии по выпуску продукции А составляет:

в расчете на три года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за три года годовая доходность гособлигаций)

100 000   70 000

^АЛжР(в 3)     Ті0Г 131944(руб.);

в расчете на два года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за два года годовая доходность гособлигаций)

100 000   70 000

руалжр(.2) т02б 7^ 124800(руб.);

в расчете на все время продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за пять лет - т. е. за весь срок продаж наиболее перспективной продукции - годовая доходность гособлигаций)

100 000   70 000

PVA7I Р(  5)   "Т"^    2   139 887(руб.).

ллжР(в 5)    10Д5    1015 2

Остаточная текущая стоимость бизнес-линии по выпуску продукции Б составляет:

в расчете на три года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за три года годовая доходность гособлигаций)

20 000   130 000   700 000

^-лжр(В 3) tw tw 7^ 512037(руб.);

в расчете на два года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за два года годовая доходность гособлигаций)

20 000   130 000

PV-      2   99 200(руб.);

Лжр(в 2)    1 0,25    1 025 2

в расчете на все время продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за пять лет - т. е. за весь срок продаж наиболее перспективной продукции - годовая доходность гособлигаций) 20 000    130 000    700 000    820 ООО РУ'ЛжР(в 5)    1 0,15    1 0,15 2    1 0,15 3    1 0,15 4

180000

            5   1134 200 (руб.).

10,155

Остаточная текущая стоимость бизнес-линии по выпуску продукции В составляет:

в расчете на три года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за три года годовая доходность гособлигаций)

45 000

ру«ЛжР(п 3) 37500(руб.);

в расчете на два года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за два года годовая доходность гособлигаций)

45 000

РУ«ЛжР(п 2) 36000(руб.);

в расчете на все время продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за пять лет - т. е. за весь срок продаж наиболее перспективной продукции - годовая доходность гособлигаций)

45 000

р^<лжр(n 5) ТсТдТ 39130(руб.).

Остаточная текущая стоимость бизнес-линии по сдаче в аренду временно избыточных активов равна:

в расчете на три года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за три года годовая доходность гособлигаций)

50 000

Р^АрВНГалжР(n 3) 41667(руб.);

в расчете на два года продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за два года годовая доходность гособлигаций)

50 000

ЛжР(n 3)       1   025 40000(руб.);

в расчете на все время продолжения бизнеса (в качестве ставки дисконта используется средняя ожидаемая за пять лет - т. е. за весь срок продаж наиболее перспективной продукции - годовая доходность гособлигаций)

50 000

Р^АрВНГалжР(п 3)     Тс0Т^    43 478(руб.).

Таким образом, в расчете на три года продолжения бизнеса суммарная остаточная текущая стоимость ожидаемых доходов предприятия, или его обоснованная рыночная стоимость, оказывается равна (с добавлением рыночной стоимости окончательно избыточных активов в сумме НФА* = 320 000 руб.):

№        pv        pv        pv -ЬФА*

№n 3    РКАлжР(n 3)    Р1ЛжР(n 3)    РКАрВНГалжР(n 3) ЬФА

131 944 512 037 37 500 41667 320 000   1043 148 (руб.).

В расчете на два года продолжения бизнеса суммарная остаточная текущая стоимость ожидаемых доходов предприятия, или его обоснованная рыночная стоимость, оказываетсяравна(с добавлением рыночной стоимости окончательно избыточных активов в сумме НФА* = 320 000 руб.):

№        pv        pv        pv -ЬФА*

JN-n 2    ҐКАлжР(n 2)    PK^ЛжР(n 2)    ҐКАрВНГалжР(n 2)

124 800 512 037 36 000 40 000 320 000   1032 837 (руб.).

В расчете на все время продолжения бизнеса суммарная остаточная текущая стоимость ожидаемых доходов предприятия, или его обоснованная рыночная стоимость, оказываетсяравна(с добавлением рыночной стоимости окончательно избыточных активов в сумме НФА* = 320 000 руб.):

№        pv        pv        pv -ЬФА*

JN-n 5    ҐКАлжР(n 5)    PK^ЛжР(n 5)    ^АрВНГалжР(n 5)

139 887 1134 273 39130 43 478 320 000   1676 768(руб.).

Комментарий. Рассматриваемое предприятие оценивается значительно выше, если предположить, что оно сможет действовать в течение максимального срока полезной жизни для осуществляемых фирмой бизнесов (в течение пяти лет). Такая высокая оценка предполагает, кроме того, что за это время не изменятся законодательные условия для бизнеса (налоги, таможенные пошлины и др.).

 

Задача 2.2. Оценить рыночную стоимость предполагаемой для публичного обращения муниципальной облигации, номинальная стоимость которой (Ком) равна 100 руб. До погашения облигации остается 2 года (n). Номинальная ставка процента по облигации (используемая для расчета годового купонного дохода в процентах от ее номинальной стоимости) - 20 \% (гном). Доходность сопоставимых по рискам (также безрисковых для держания их до того же срока погащения) государственных облигаций - 18 \%.

Решение. Необходимо оценить стоимость бизнеса по покупке и держанию облигации. Доходы с этого бизнеса прогнозируются как фиксированные: (а) по завершении каждого года t - купонный доход в процентах от номинальной стоимости облигации (At = ^омхіном); (б) по истечении срока облигации - погашение ее по номинальной стоимости (At = ^ом х іном + Vном).

В качестве ставки дисконта может быть взята сопоставимая по рискам ставка дохода по государственным облигациям (также безрисковая; муниципальные

в прошлом году колебалась относительно своей средней величины на 2 \% (округление в промежуточных расчетах делать до одной десятой процента).

 

Решение. Норма дохода (ставка дисконта), судя по приведенным исходным данным, должна определяться согласно модели оценки капитальных активов. Номинальная безрисковая ставка дохода R при этом может быть вычислена по формуле Фишера:

R = r + s + rх s = 0,03 + 0,10 + 0,03 0,10 = 0,133.

Коэффициент «бета» - исходя из его экономического смысла как меры относительного размера колеблемости дохода с рубля, вложенного в оцениваемый бизнес по сравнению с колеблемостью дохода с рубля вложений в любой бизнес на фондовом рынке в целом - может быть здесь определен (на основе ограниченной, как и в реальной жизни, информации) отношением амплитуды колебаний за прошедший период доходности с акций компании к амплитуде колебаний среднерыночной доходности на всем фондовом рынке, т. е.: = 5\% / 2\% = 2,5. В итоге искомая норма дохода согласно модели оценки капитальных активов оказывается равной:

і = R +(Rm - R) +   1+   2+   3 = = 0,133 + 2,5(0,20 - 0,133) + (5/6) 0,133 = 0,411 (41,1\%).

Из дополнительных премий выше задействована только поправка на закрытый характер оцениваемой компании (так как рассматриваемое предприятие, согласно условиям задачи, действительно является закрытым). Дополнительная премия за инвестирование в малый бизнес не сделана, так как численность занятых в фирме превышает предельное для малого бизнеса количество занятых (200). Страновой риск для отечественного резидента уже косвенно учтен в размере рыночной премии за риск (Rm - R) и в уровне самой «безрисковой ставки дохода» R.

 

Задача 2.5. Средняя чистая прибыль предприятия, намеревающегося сделать инвестиции в расширение производства ранее освоенной продукции, составила в год в реальном выражении 380 000 руб. Остаточная балансовая стоимость активов фирмы равняется 1 530 000 руб. Первоначальная балансовая стоимость активов предприятия составила 2 300 000 руб. Какую учитывающую риски бизнеса ставку дисконта можно применить для дисконтирования доходов, ожидаемых от расширения производства?

 

Решение. Норма дохода, предъявляемая к доходам от того же (и с той же мерой риска) бизнеса, который предприятие уже «умеет делать», может быть принята на уровне среднего дохода с ранее инвестированного в данный бизнес капитала. При этом достигнутый показатель «Доход на инвестированный капитал» желательно рассчитывать применительно к средствам, действительно потраченным на приобретение нужного для оцениваемого бизнеса имущества. Эти средства отражаются фактической стоимостью покупки соответствующего имущества,

по которой имущество ставится на баланс предприятия.

Таким образом, норма дохода в данном случае может быть рассчитана как:

i = 380 000 / 2 300 000 = 0,165 (16,5\%).

Глава 3

Задача 3.1. Рассчитать для фирмы «Б.А.Р.Д.» показатель денежного потока на основе данных, приведенных из отчетов о прибылях и убытках, движении средств, а также с учетом изменения баланса предприятия (в руб.). Поступления по контрактам на реализацию продукции:

реализация с оплатой по факту поставки  300 000

реализация с оплатой в рассрочку  100 000

авансы и предоплата            175 000

Итого поступления

по контрактам на реализацию продукции 575 000

Чистая прибыль        85 000

Себестоимость реализованной продукции            310 000

Накладные расходы  75 000

Износ  160 000

Налоги           155 000

Проценты за кредит 38 345

Увеличение задолженности по балансу     280 000

Вновь приобретенные активы, поставленные на баланс            205 000

 

Решение. Денежным потоком является сальдо между поступлениями (со знаком «плюс») и платежами (со знаком «минус») предприятия.

Поступлениями в исходных данных являются: 1) поступления от реализации продукции (в свою очередь, делятся напоступления отпродаж продукции с оплатой по фактупоставки и от продукции, проданной - в том числе в предшествовавших периодах - в рассрочку); 2) поступления новых кредитных средств (увеличение задолженности). Сумма этих поступлений равна: 575 000 + 280 000 = = 855 000 руб.

Показатель чистой прибыли в исходных данных является промежуточным (расчетным) и не соответствует какому-либо конкретному поступлению средств. Реальные платежи на указанные суммы, согласно данным задачи, делались по всем следующим позициям: себестоимость реализованной продукции (прямые материальные и трудовые затраты); накладные расходы; налоги, проценты за кредит; вновь приобретенные активы, поставленные на баланс (на баланс активы ставятся по той стоимости, по которой они фактически покупались). Отчисления на износ не являются платежом, так как эти средства с предприятия не уходят. Таким образом, сумма платежей составила: 310 000 + 75 000 + 155 000 + + 38 345 + 205 000 = 783 345 руб.

Сальдо поступлений и платежей (оно же - денежный поток) за период равно: + 855 000 - 783 345 = + 71 655 руб.

 

Задача 3.2. Оценить долгосрочный бизнес, способный приносить следующие денежные потоки:

в ближайшие 15 месяцев с надежностью (по месяцам, в денежных единицах): 80; 85; 90; 95; 100; 100; 100; 100; 100; 100; 110; 110; 100; 90; 85; в дальнейшем (точно прогнозировать невозможно) - примерно по столько же в течение неопределенно длительного периода времени.

Учитывающая риски бизнеса рекомендуемая ставка дисконта (получена согласно модели оценки капитальных активов) - 72\% годовых. Оценку произвести применительно к двум предположениям: (1) бизнес удастся вести 15 месяцев (например, потому, что в течение этого времени он будет оставаться выгодным); (2) бизнес удастся осуществлять в течение неопределенно длительного периода времени (он будет оставаться выгодным неопределенно долго).

 

Решение. Месячная ставка дисконта равна 72\% : 12 = 6\%.

Применительно к первому предположению (когда остаточный срок n полезной жизни бизнеса ограничен и равен 15 месяцам) оценка может быть произведена:

обычным способом суммирования текущих стоимостей переменных будущих денежных потоков ДП по ставке дисконта i;

методом капитализации ограниченного во времени среднего ожидаемого денежного потока Аср.

Применительно ко второму предположению оценка рассматриваемого бизнеса осуществляется методом капитализации постоянного (на уровне среднего ожидаемого) денежного потока, получаемого в течение неопределенно длительного времени.

Использование стандартной в доходном подходе к оценке бизнеса формулы для определения его остаточной стоимости дает следующий результат:

n          n fJ

№ pvpv fl,      —fj =

t 1        t 1 1 i

= 80/(1 + 0,06) + 85/(1 + 0,06)2 + 90/(1 + 0,06)3 + 95/(1 + 0,06)4 + + 100/(1 + 0,06)5 + 100/(1 + 0,06)6 + 100/(1 + 0,06)7 + 100/(1 + 0,06)8 + + 100/(1 + 0,06)9 + 100/(1 + 0,06)10 + 110/(1 + 0,06)11 + 110/(1 + 0,06)12 + 110/(1 + 0,06)13 + + 90/(1 + 0,06)14 + 85/(1 + 0,06)15 = 927,0 (ден. ед.).

Капитализация постоянного дохода за 15 месяцев по модели Инвуда предполагает, что в качестве этого условно-постоянного дохода должен быть взят средний в месяц из ожидаемых по 15 ближайшим месяцам денежных потоков:

Аср =(80 + 85 + 90 + 95+ 100 + 100 + 100 + 100+ 100+ 100+ 110 + 110 + + 100 + 90 + 85)/15 = 96,33 (ден. ед.).

Согласно модели Инвуда в коэффициенте капитализации ограниченного во времени постоянного дохода и норма текущего дохода, и норма возврата капитала основываются на учитывающей риски бизнеса месячной ставке дисконта i = 0,06. Оценка бизнеса тогда производится по рассматривавшейся выше формуле модели Инвуда и дает такую величину рыночной стоимости бизнеса (здесь и выше могут быть использованы номограммы функций сложного процента - см. подробнее в главе 9; капитализация постоянного дохода по модели Инвуда тождественна функции обычного аннуитета по единице в течение 15 периодов, домноженной на Аср единиц среднемесячного ожидаемого за 15 месяцев денежного потока):

Ажр 0,06

где руджР  №             1— (1 006)i5 1 0,043.

1 Sn (л 0

Ажр 9633

РУджР   №  i  Г~  0,06 0,043  935,0(ден. ед.)>

 

Оценка рассматриваемого бизнеса методом капитализации постоянного дохода (на уровне среднемесячного денежного потока Аср = 96,33 ден. ед.), если принять, что этот доход можно получать неопределенно длительный период (гораздо больше 15 месяцев), окажется равной:

9633

№1 РУджР —-  ^06"  1605,5(ден. ед.).

Комментарий. Полученные три оценки характерны, так как из них четко видно, что наиболее реалистична всегда оценка бизнеса, определенная на основе прямого учета по отдельности прогнозируемых переменных доходов с него. Эта оценка оказалась самой низкой. Чуть более завышенной оказывается оценка стоимости того же бизнеса, корректно рассчитанная методом капитализации ограниченного во времени постоянного дохода - при условии (как это наблюдалось в данной задаче), что условно-постоянный доход берется на уровне вызывающей доверие величины среднего за срок бизнеса дохода (колеблемость по отдельности прогнозируемых за конкретные будущие периоды относительно этой средней незначительна). Стоимость же бизнеса при предположении о неопределенно длительном сроке его полезной жизни может быть серьезно больше (в изложенном примере - более чем в 1,7 раза по сравнению со стоимостью бизнеса в расчете на ограниченный срок его ведения).

 

Задача 3.3. Какую максимальную цену можно ожидать за предприятие в настоящий момент, если в его выдержавшем требовательную защиту бизнес-плане намечается, что через 4 года (длительность прогнозного периода)денежный поток предприятия выйдет на уровень 100 000 руб. при выявлении, уже начиная с перехода от второго к третьему году прогнозного периода, стабильного темпа прироста в 3\%. Бизнес предприятия является долгосрочным. Указать на время его окончания невозможно. Рекомендуемая ставка дисконта - 25\%.

 

Решение. 1. Согласно модели Гордона, прогнозная остаточная стоимость предприятия на конец четвертого года равна (на основе величины денежного потока, планируемого на пятый год, который явится первым годом, когда все заработанные предприятием средства могут быть с него изъяты новым владельцем, покупающим предприятие по цене Ц4 в течение четвертого года):

Ц4 = 100 000 х (1+0,03)/(0,25 - 0,03) = 468 181,8 (руб.).

2. Текущий эквивалент этой величины (текущая стоимость данного дохода, возможного от перепродажи предприятия через четыре года), который и является макимально допустимой ценой Ц0 за предприятие в настоящее время для инвестора, собирающегося его перепродать через четыре года, представляет собой результат дисконтирования вероятной цены Ц4 на четыре года «назад» во времени:

Ц0 = 468 181,8/ (1+0,25)4 = 192 667,0 (руб.).

Глава 4

Задача 4.1. В бизнес-плане предприятия, создаваемого для освоения коммерчески перспективного нового продукта, значится, что его ожидаемые балансовая прибыль (за вычетом налога на имущество и других обязательных платежей и сборов, взимаемых с балансовой прибыли) и балансовая стоимость активов через год составят соответственно 20 и 110 млн руб. В этом же документе указано, что предприятие через год будет иметь непогашенные долги на сумму 15 млн руб. и за год из не облагаемой налогом части прибыли выплатит процентов по кредитам на сумму 5 млн руб. Ставка налога на прибыль, закладываемая в бизнес-план, равна 34\%. Из опубликованного финансового отчета аналогичного предприятия (полностью специализирующегося на выпуске технически близкого продукта, который удовлетворяет те же потребности, и являющегося открытым акционерным обществом с ликвидными акциями) следует, что за несколько прошедших лет отношение котируемой на фондовой бирже стоимости одной акции этого предприятия к его приходящейся на одну акцию годовой прибыли после налогообложения оказалось равным в среднем 5,1. Мультипликатор «Цена/Балансовая стоимость» по этому предприятию составил за ряд прошедших лет 2,2. Как должен будет оценить инвестор будущую рыночную стоимость создаваемого предприятия по состоянию на год вперед после начала его деятельности, если инвестор доверяет статистике и сопоставимости сравниваемых фирм по мультипликатору «Цена/Прибыль» на 85\% (субъективная оценка), а по мультипликатору «Цена/Балансовая стоимость» - на 15\% (имея в виду, что в сумме данному методу оценки он доверяет на 100\%)?

Решение. Интерпретация исходных данных в принятых выше в тексте обозначениях и терминах.

Мультипликатор «Цена/Прибыль» взят здесь с фондового рынка применительно к прибыли после налогообложения. Поэтому адекватной ему базой в показателях анализируемого предприятия должна служить ожидаемая балансовая прибыль, уменьшенная на планируемые процентные выплаты и платежи по налогу на прибыль:

Планируемая прибыль после налогообложения = Балансовая прибыль (за вычетом налога на имущество и других обязательных платежей и сборов, взимаемых с прибыли) -- Процентные платежи - Налог на прибыль (равен планируемой после процентных платежей прибыли, помноженной на ожидаемую ставку налога с прибыли) = = (20 - 5) - (20 - 5) 0,34 = 9,9 (млн руб.).

Мультипликатор «Цена/Балансовая стоимость» на фондовом рынке принято исчислять по чистой (за вычетом долгосрочной задолженности) балансовой стоимости аналогичных предприятий. Следовательно, использовать его к рассматриваемому предприятию следует также применительно к его планируемой чистой балансовой стоимости:

Ожидаемая чистая балансовая стоимость = Планируемая балансовая стоимость -- Ожидаемая [непогашенная] задолженность = 110 - 15 = 95 (млн руб.).

Весовые коэффициенты для расчета средневзвешенной (из оценок по мультипликаторам «Цена/Прибыль» и «Цена/Балансовая стоимость») ожидаемой стоимости предприятия: &ц/п = 0,85; &ц/б = 0,15; требуется оценить наиболее вероятную будущую стоимость создаваемого предприятия (У); (комментарий: придание соотношению «Цена/Балансовая стоимость», если оно будет переноситься с одной компании на другую, гораздо меньшего коэффициента доверия, является обычно вполне закономерным, так как на практике очень трудно проверить, по всем ли наиболее дорогостоящим видам сходных активов компания-аналог применяет те же методы амортизации, что и оцениваемое предприятие).

 

Расчет:

V = «Планируемая прибыль после налогообложения» «Мультипликатор «Цена/Прибыль» £ц/п + «Ожидаемая чистая балансовая стоимость» «Мультипликатор «Цена/Балансовая стоимость» £ц/б = 9, 9 5,1 0,85 + 95,0 2,2 0,15 = 74,267 (млн руб.).

 

Задача 4.2. Оценить обоснованную рыночную стоимость закрытой компании, если известно, что:

рыночная стоимость одной акции компании - ближайшего аналога равна 113 руб.;

общее количество акций компании-аналога, указанное в ее опубликованном финансовом отчете, составляет 200 000 акций, из них 50 000 выкуплено компанией и 20 000 ранее выпущенных акций приобретено, но еще не оплачено;

^ доли заемного капитала оцениваемой компании и компании-аналога в их балансовой стоимости совокупного капитала одинаковы, а общие абсолютные размеры их задолженности составляют соответственно 5 и 10 млн руб.;

средние ставки процента по кредитам, которыми пользуются рассматриваемые фирмы, таковы, что средняя кредитная ставка по оцениваемой компании в полтора раза выше, чем по компании-аналогу;

сведений о налоговом статусе (в частности, о налоговых льготах) компаний не имеется;

^ объявленная прибыль компании-аналога до процентов и налогов равна 1,5 млн руб., процентные платежи этой компании в отчетном периоде были 100 000 руб., уплаченные налоги на прибыль - 450 000 руб.;

прибыль оцениваемой компании до процентов и налогов равна 1,2 млн руб., процентные платежи этой компании в отчетном периоде были 230 000 руб., уплаченные налоги с прибыли - 360 000 руб.

 

Решение. 1. Оцениваемая компания и компания-аналог не сопоставимы как по общей абсолютной величине используемого ими заемного капитала (одинаковость его доли в балансовой стоимости компаний не имеет значения, так как балансовые стоимости компаний, которые выступают составной частью балансовой стоимости капитала компаний, являются результатами вычитания заемного капитала из трудно сопоставимых и определяемых применяемыми методами амортизации остаточных балансовых стоимостей их активов), так и по стоимости используемого кредита, а также по уплачиваемым ими налогам (информация о налоговом статусе компаний отсутствует). Следовательно, для определения обоснованной рыночной стоимости оцениваемой компании методом рынка капитала следует использовать соотношение - «Цена компании-аналога + + Заемный капитал компании-аналога)/ Прибыль компании-аналога до процентов и налогов».

Непосредственно наблюдаемая на рынке цена компании-аналога равна произведению рыночной цены одной ее акции на количество ее акций в обращении, т. е. на общее количество акций компании-аналога за вычетом выкупленных ею самой акций и неразмещенных акций (в данном случае - неоплаченных и, таким образом, не размещенных фактически) и составляет:

113 х (200 000 - 50 000 - 20 000) = 14 690 000 (руб.).

Перенесение указанного соотношения на оцениваемую компанию требует его умножения на показатель прибыли оцениваемой компании также до вычета из нее процентов и налогов.

Результат этого перемножения даст по исследуемой компании оценку величины, имеющей ту же структуру, что и числитель в соотношении, которое применялось как база по компании-аналогу, т. е. величину предполагаемой цены рассматриваемой фирмы плюс используемый в ней заемный капитал.

Для того чтобы получить искомую обоснованную рыночную стоимость оцениваемой компании, необходимо результат перемножения, описывавшегося выше на шаге 3 решения задачи, уменьшить на величину заемного капитала оцениваемой компании.

6. Таким образом, численно решение задачи (определение обоснованной рыночной стоимости) выглядит так:

Цок = 1 200 000 х [(14 690 000 + 10 000 000)/1 500 000] - 5 000 000 = 14 752 000 (руб.).

 

Задача 4.3. Оценить ожидаемый коэффициент «Цена/Прибыль» для открытой компании «X» на момент до широкой публикации ее финансовых результатов за отчетный 1998 г., если известно, что:

прибыль за1998г.,руб.          27 000 000;

прибыль, прогнозируемаяна1999 г., руб.   29 000 000;

ставка дисконта для компании «X»,

рассчитанная по модели оценки капитальных активов 25\%. Темп роста прибылей компании стабилизирован. Остаточный срок жизни бизнеса компании - неопределенно длительный (указанное может допускаться для получения предварительной оценки).

 

Решение. 1. До выявления на фондовом рынке непосредственно наблюдаемой рыночной цены компании, которая учитывала бы широко объявленные финансовые результаты, можно попытаться оценить ее вероятную величину Ц согласно модели Гордона; для этого необходимо рассчитать (применительно к прибылям 1999 г. как начального года в остаточном периоде бизнеса; прибыли здесь будут использоваться вместо денежных потоков как более грубый измеритель чистых доходов предприятия):

Ц = 29 000 000/0,25 -   = 164 772 720 (руб.) ,

где - долгосрочный (стабилизированный) темп роста прибылей компании; из сравнения прибылей за 1998 и 1999 годы он равен:

(29 000 000 - 27 000 000)/27 000 000 = 0,074.

 

2. Коэффициент «Цена/Прибыль» на рассматриваемый момент времени и рассчитываемый по текущей (в данном случае пока оценочной) цене 100\% акций компании, соотнесенной с прибылью за последний завершенный финансовый период, оказывается равен:

Цена (вероятная) компании в 1999 г. (Ц98) / Прибыль компании за 1998 г. (П97) = = 164 772 720/27 000 000 = 6,10 (Ц98 /П97).

Глава 5

Задача 5.1. Предприятие оценено методом накопления активов. Его обоснованная рыночная стоимость - 100 млн руб. На следующий день после получения этой оценки предприятие взяло кредит в 10 млн руб. На 8 млн руб. из средств кредита предприятие приобрело оборудование. Ставка процента по кредиту - 20\% годовых. Уплата процентов - в конце каждого года. Погашение кредита - через 2 года. Как должна измениться оценка рыночной стоимости предприятия?

 

Решение. 1. При упрощенном применении метода накопления активов следует сравнить увеличение рыночной стоимости активов предприятия после взятия им кредита с увеличением задолженности предприятия. Рыночная стоимость приобретенного по рыночной цене на 8 млн руб. оборудования сразу после его покупки, когда не успевает сказаться ни один из видов износа оборудования, равняется тоже 8 млн руб. Оставшиеся от кредита 2 млн руб. на момент оценки являются «живыми деньгами», и их рыночная стоимость тоже равняется 2 млн руб. В итоге рыночная стоимость активов в данном случае возросла на 10 млн руб. На эту же сумму увеличилась и задолженность предприятия. Следовательно, упрощенный вариант метода накопления активов приводит к выводу: стоимость предприятия сразу после взятия кредита не изменилась и по-прежнему составляет 100 млн руб.

2. С учетом корректировки кредиторской задолженности при перерасчете ее номинальной суммы на текущую стоимость платежей по обслуживанию кредита и его погашения увеличение рыночной стоимости кредиторской задолженности, которая уменьшает стоимость предприятия, может быть оценено следующим образом.

Конечно, было бы разумно попытаться прямо рассчитать текущую стоимость указанных выше платежей. Однако для этого в задаче не хватает исходных данных, касающихся ставки дисконта, по которой следует дисконтировать процентные платежи и погашение кредита.

В этой ситуации допустимо предположить, что если предприятие брало кредит на конкурентном рынке банковских кредитов, то, как это бывает на конкурентных рынках, чистая текущая стоимость инвестиционного проекта продавца товара (проекта по поставке товара - в данном случае заемных средств) стремится к нулю (ЛРУфед 0). Это означает, что денежные потоки кредитора выглядят так, что его инвестиция в 10 млн руб. уравновешивается такой же по величине текущей стоимостью поступлений по обслуживанию и погашению кредита:

АРУн,рВГ     10ОєН руЖ.   ру(ПЛжРуПєВНия ПЛ РЪрВГиРу) 0,

т. е. РУ (поступления по кредиту) = 10 млн руб.

Но нетрудно заметить, что численно поступления кредитора по обслуживанию и погашению кредита равны тем же платежам заемщика. Следовательно, в этой ситуации текущая стоимость указанных платежей равна также 10 млн руб. Иначе говоря, - применительно к конкурентным кредитным рынкам (если предприятия, например, находятся в Москве или Петербурге, где конкуренция среди многочисленных банков за право заработать на предоставлении кредитов действительно сильна) - увеличение рыночной стоимости активов оцениваемого предприятия в момент, когда оно еще не успело как-либо явно неэффективно или особенно эффективно использовать полученные кредитные ресурсы, уравновешивается увеличением текущей стоимости будущих платежей по обслуживанию и погашению его возросшей кредиторской задолженности. Таким образом, правильный ответ в задаче предполагает, что рыночная стоимость предприятия не изменилась и осталась на уровне 100 млн руб.

Задача 5.2. Переоцененная рыночная стоимость материальных активов предприятия - 200 млн руб. Отношение чистой прибыли к собственному капиталу в отрасли, к которой принадлежит предприятие, равно 15\%. Средняя годовая чистая прибыль предприятия за предыдущие пять лет в ценах года, когда производится оценка предприятия, составляет 35 млн руб. Рекомендуемый коэффициент капитализации прибылей предприятия - 25\%. Необходимо оценить стоимость «гуд-вила» предприятия и суммарную рыночную стоимость предприятия согласно методу накопления активов.

Решение. 1. Оценка совокупности нематериальных активов («гудвил») предприятия (НМА*) может быть осуществлена согласно алгоритму, приведенному на представленной схеме.

2. Общая оценочная стоимость предприятия, представленная как сумма рыночной стоимости его материальных и всех нематериальных активов, тогда оказывается равной: 200 + 20 = 220 (млн руб.).

Ї Ї

k                       015

*ЛРр   ЧМА   ИКОаР 0,15

 

Їлк ЧМАЛ№  200 0,15  30(ОєН руЖ.)

 

Їибж   ЇКлн, Їлк 35 30  5(ОєН руЖ.)

 

Ї5

ША*  -иБЖ  —  20(ОєН руЖ.) Схема. Алгоритм оценки совокупности нематериальных активов

Глава 6

Задача 6.1. Требуется оценить стоимость 5\%-ного (в \% от числа акций, находящихся во владении акционеров) пакета акций закрытого акционерного общества, акции которого в результате их инициативных продаж его акционерами появились на рынке и фактически уже предлагаются на нем к перепродаже. Обоснованная рыночная стоимость компании, определенная методом дисконтированного денежного потока, составляет 50 млн руб. Рекомендуемая для использования при необходимости информация относительно характерных для данной отрасли (и компаний схожего размера) скидок (премий), которые могут быть учтены при оценке рассматриваемого пакета акций, \%:

 

Скидка за недостаток контроля Премия за приобретаемый контроль Скидка за недостаток ликвидности Скидка, основанная на издержках по размещению акций на рынке

25 40 30

 

15

 

Решение. Пропорциональнальная доля 5\% акций в 100\% акций предприятия равна: 50 х 0,05 = 2,5 млн руб.

Метод дисконтированного денежного потока неадекватен оценке предприятия в расчете на владение мелким пакетом его акций, которым фактически является 5\%-ный пакет. Следовательно, с полученной величины необходимо произвести скидку за недостаток контроля (25\%). Премия за приобретаемый контроль в данной ситуации заведомо не нужна.

Коль скоро оцениваемая компания является закрытым акционерным обществом, ее акции недостаточно ликвидны, так как они не могут быть размещены в листинг фондовых бирж (куда принимаются акции только тех акционерных обществ, которые зарегистрированы как открытые). Значит, следует также сделать скидку на недостаток ликвидности акций (30\%).

В силу того, что акции компании - несмотря на то, что она формально (судя по ее регистрации)является закрытым акционерным обществом (ЗАО) - фактически уже продавались на фондовом (внебиржевом) рынке (частью ее акционеров, которые согласно действующему Закону об акционерных обществах имеют право предложить свои акции к продаже лицам, не являющимся акционерами ЗАО) и таким образом де-факто уже размещены на рынке, скидку, основанную на издержках размещения акций на рынке, можно не делать. Это объясняется, в частности, тем, что в результате ранее имевших место сделок с акциями компании они уже, по-видимому, попали в котировки фондового рынка и появились внебиржевые брокеры, осуществляющие подбор их потенциальных покупателей и продавцов.

Таким образом, окончательная оценка рассматриваемого пакета акций оказывается равной:

2 500 000 х (1 - 0,25) х (1 - 0,30) = 1 312 500 (руб.).

 

Задача 6.2. Нужно оценить стоимость 75\%-ного пакета акций закрытого акционерного общества. Обоснованная рыночная стоимость предприятия, определенная методом рынка капитала, составляет 30 млн руб. Рекомендуемая для использования при необходимости информация относительно характерных для данной отрасли (и компаний схожего размера) скидок (премий), которые могут быть учтены при оценке рассматриваемого пакета акций, \%:

Скидка за недостаток контроля 28 Премиязаприобретаемый контроль 37 Скидказанедостаток ликвидности 31 Скидка, основаннаянаиздержках по размещению акций нарынке 12

Решение. Пропорциональнальная доля 75\% акций в 100\% акций предприятия равна: 30 х 0,75 = 22,5 млн руб.

Метод рынка капитала дает оценку предприятия в представлении мелких акционеров. Следовательно, необходимо к полученной величине добавить премию за приобретаемый контроль (37\%).

По той причине, что оцениваемый пакет акций, очевидно,- контрольный, фактор ликвидности акций является несущественным, и скидку за недостаток ликвидности акций делать не следует.

Поскольку акции закрытой компании не только неликвидны, но и не размещены на фондовом рынке (иной информации в условиях задачи не содержится), полагается сделать скидку, основанную на издержках по размещению акций на рынке.

В итоге стоимость оцениваемого пакета представит собой величину: 22 500 000 х (1 + 0,37) х (1 - 0,12) = 27 126 000 (руб.)

Глава 7

Задача 7.1. Компания X рассматривает условия целесообразности поглощения некоторой компании Y. Целью поглощения является максимизация доходов с акций поглощаемой фирмы.

Данные по рассматриваемым компаниям в отчетном году, с учетом видения их перспектив поглощающей фирмой (в отличие от видения их прочими участниками фондового рынка), представлены ниже (в условных денежных единицах):

 

Показатели компаний

Компания X

Компания Y

Чистая прибыль (без процентов и налогов), руб.

300 000

100 000

Обыкновенные акции, находящиеся в обращении, штук

300 000

100 000

Прибыль на акцию, руб.

1,0

1,0

Ожидаемый прирост прибыли в год после поглощения, ,\%

2

4

Соотношение «Цена/Прибыль»

8 : 1

(8 :1)/ Z

Требуется найти коэффициент Z, указывающий, во сколько раз соотношение «Цена/Прибыль» для поглощаемой компании Y на конкурентных рынках «компаний-рейдеров» за отчетный год может быть - с точки зрения приемлемости этого предприятия в качестве кандидата на поглощение - меньше соотношения «Цена/Прибыль», характерного в этом году для поглощающей фирмы X.

 

Решение. 1) критериальным (пороговым) условием целесообразности приобретения акций поглощаемой компании Y должно служить следующее: в расчете на

одну акцию текущая остаточная стоимость прибылей поглощающей компании X, принимаемая за оценку их обоснованной рыночной стоимости, не должна быть меньше, чем текущая остаточная стоимость прибылей поглощаемой компании Y, принимаемая за оценку обоснованной рыночной стоимости акций этой фирмы;

2) это означает, что если использовать модель Гордона, то должно выполняться равенство:

1 (1 0,02)   1 (1 0,04) 1:8 0,02      w 0,04 ,

где 1:8 - ставка дисконта по компании X, представляющая собой величину, обратную для этой компании коэффициенту «Цена/Прибыль»;

w - неизвестная искомая величина ставки дисконта по компании y, обратная по отношению к коэффициенту «Цена/Прибыль» по компании Y, представленному в виде (8:1)/Z

 

Решение приведенного уравнения относительно неизвестной величины W дает значение искомой величины W, равное 0,147.

В свою очередь, это означает, что предельно допустимый коэффициент «Цена/Прибыль» для поглощаемой компании Y, при котором все же оказывается целесообразным ее поглощать (так, чтобы чистая текущая стоимость инвестиционного проекта по поглощению была хотя бы равна нулю), составляет 1 : 0,147=6,80.

Значит, отношение Z, показывающее, во сколько раз коэффициент «Цена/Прибыль» по поглощаемой компании Y может быть в предельном случае меньше, чем этот коэффициент по поглощающей компании X, оказывается равным

6,80 : 8 = 1,7.

Глава 8

Обеспечение финансовой автономности проекта тогда может осуществляться так, что для финансирования стартовых инвестиций (чтобы избежать от

Задача 8.1. Пусть оценивается вновь начинаемый бизнес (рассматривается целесообразность осуществления предлагаемого инвестиционного проекта), в денежные потоки которого после проведения стартовых инвестиций, для простоты, не предполагается закладывать задолженность по бизнесу (g = 0). С учетом еще не профинансированных стартовых инвестиций денежные потоки по проекту ожидаются на уровне: -500; 400; 400; 400; 400; 400 (см. табл. 1).

необходимых 200 ден. ед. определяется по состоянию на текущий момент, который соответствует году номер 1 - иначе говоря, приведение по фактору времени этих 200 ден. ед. осуществляется от года номер 3 к году номер 1, т. е. на два года:

Схема. Обеспечение финансовой автономности вновь начинаемого бизнеса (предлагаемого к реализации инвестиционного проекта) способом разового отчисления средств из первых доходов бизнеса в целях накопления суммы, необходимой для погашения задолженности

 

4. Уменьшение денежного потока по бизнесу в год номер 1 из-за отвлечения полученной величины на накопление и компенсация накопленными 200 ден. ед. наметившегося в реформированных денежных потоках по бизнесу отрицательного его вклада в том же размере в остаток средств на счете предприятия в году номер 3, т. е. обеспечение финансовой автономности бизнеса приводит к тому, что оценка рыночной стоимости этого теперь финансово автономного бизнес-проекта (чистой текущей стоимости предлагаемого финансово автономного инвестиционного проекта) оказывается равной:

№жР)фиН.авР     №\%ие.авР     0    (300    13,2)  (1 0,20)

300 (1 0,20)2  0 (1 0,20)3  400 (1 0,20)4  400 (1 0,20)5

0 140,6 0 192,8 160,8   702,4 (ден. ед.).

Комментарий. Рыночная стоимость (чистая текущая стоимость) того же проекта, чья финансовая автономность, однако, не обеспечена, рассчитанная по методу дисконтированного денежного потока в соответствии с денежными потоками, отраженными на схеме 8.2 (см. с. 143), равна:

PVЛжР   NPV    500 400 A5    500 400 2,900  696,0 (ден. ед.),

где A5 - фактор текущей стоимости обычного аннуитета по единице в течение пяти периодов при ставке дисконта в 20\% (см. функцию 5 в таблице на с. 145 шести функций сложного процента).

во второй год остаточного периода бизнеса потребный вспомогательный кредит (на пять лет) будет необходим в размере 150 ден. ед. (чтобы компенсировать равный этой величине отрицательный вклад бизнеса в остаток средств на счете предприятия) плюс S5-1 х z1 = 0,200 х 129,6 = 25,9 ден. ед. (чтобы изыскать средства на накопление суммы, которая позволит погасить через пять лет уже увеличившуюся за первый год задолженность) плюс сумма процентного платежа по ранее взятому вспомогательному кредиту 129,6 х 0,21=27,2 ден.ед.; иначе говоря, общий размер дополнительного вспомогательного кредитаz2 оказывается равным 150 + 25,9 + 27,2 = 203,1 ден. ед., т. е. задолженность, подлежащая погашению через пять лет, увеличится еще на 203,1 ден. ед.;

в таком случае общий взнос u2 на фонд возмещения всей увеличившейся задолженности окажется равным сумме (xg + S5-1 х z1) = 29,6 + 0,200 х 129,6 = = 55,5 ден. ед.;

общий взнос u3 в следующем, третьем году бизнеса (тогда уже не нужно будет брать дополнительноый вспомогательный кредит, так как в этом году ожидаемый денежный поток по бизнесу положителен) может быть рассчитан так: (xg + S5-1 х z1 + S5-2 х z2) = 29,6 + 0,200 х 129,6 + 0,288 х 203,1 = 114,4 ден. ед.;

с учетом необходимости платить проценты по кредиту (z1 = 129,6) начиная со второго года и по кредиту (z2 = 203,1) взнос u2 увеличивается на 129,6 х 0,21 = = 27,2 ден. ед., а взносы ut во все последующие периоды увеличиваются с уровня u2 еще на 203,1 х 0,21 = 42,7 ден.ед.; тогда: u2 = 82,7; u3 = u4 = u5 = 125,4; взнос u2 уже заложен в сумме дополнительно привлекаемого кредита z2; взносы же в периоды начиная с третьего года следует вычитать из денежных потоков оцениваемого бизнеса.

Обеспечение финансовой автономности рассматриваемого бизнеса, таким образом, можно представить на следующей схеме.

 

100 + 26,6 150 + 25,9 + 27,2

 

1

ДП,=100  ДП2 = 150 ДП3 = 500 ДП4 = 900 ДП5= 1200 (д = 200)

129,6 + 25 + 27,2 + 42,7

t

29,6 + 25 + 27,2 + 42,7

29,6 + 25 + 27,2 + 42,7

29,6.

29,6 + 25 + 27,2 + 42,7

 

Схема. Обеспечение финансовой автономности бизнеса методом увеличивающегося отвлечения средств на банковский депозит

 

Откорректированная оценка бизнеса с учетом его рассмотренного финансового обеспечения тогда может быть выражена следующим образом: 1      1 2

ЛхРУфиН.авР      10,21 (10,21)

(500 125,4) (1-0-21)    (900 125,4) (Ш0 1 5

200 125,4) (1 021)     0           0 2113 361,0 413,7  986,0 (ден. ед.).

(10,21)

 

Комментарий. Без учета этой корректировки рыночная стоимость данного бизнеса составила бы лишь 901,8 ден. ед.

Оценочная рыночная стоимость финансово автономного бизнеса больше оценочной рыночной стоимости финансово неавтономного бизнеса (в рассматривавшемся численном примере - на 9,3\%), если при обеспечении финансовой автономности бизнеса удается профинансировать значительные отрицательные вклады бизнеса в остаток средств на счете предприятия, приходящиеся на самые ближние от даты оценки будущие периоды (что естественно, так как решение вопроса с устранением временного дефицита средств на счете повышает инвестиционную привлекательность бизнеса).

Если этого эффекта не наблюдается, то оценка финансово автономного бизнеса может дать и обратный результат, т. е. оказаться даже чуть меньшей, чем величина оценочной рыночной стоимости финансово неавтономного бизнеса, так как на предприятие при обеспечении указанной финансовой автономности ляжет дополнительная нагрузка по обслуживанию вспомогательных кредитов типа zt - особенно при более значительных задолженностях по бизнесу и более высоких ставках кредита.

Приняв, что ставки кредита и банковского депозита равны, рассмотренную выше задачу можно было бы решить более простым методом, применяя функцию взноса на амортизацию единицы. Ниже приводится именно такая модификация задачи.

 

Задача 8.3. Условия задачи - те же, что и в предыдущей задаче, - за исключением того, что процентная ставка по вспомогательным кредитам и ставка банковского депозита равны и составляют каждая по 18\%.

 

Решение. 1) Величины общих взносов на банковский депозит ut (уже включая процентные платежи по вспомогательным кредитам, взятым до периода с номером t) можно выразить так:

U1 = S5 g;

U2 = S g + A 2\; U3 = U4 = U5 = £5 g + D4 Z1 + D3 Z2;

фактор S5 фонда возмещения единицы погашения кредита через пять лет при ставке депозита в 18\% (см. функцию 3 из таблицы шести функций сложного процента для ставки процента в 18\%) составляет 0,140;

факторы D4 и D3 взноса на амортизацию единицы через 4 и 3 периода при той же ставке депозита ((см. функцию 6 из таблицы шести функций сложного процента для ставки процента в 18\%) равны соответственно 0,372 и 0,460;

величины g и zt - те же, что и в предыдущей задаче;

тогда:

u1 = 0,140 200 = 28,0; u2 = 0,140 200 + 0,372 129,6 = 28,0; u3 = u4 = u5 = 0,140 200 + 0,372 129,6 + 0,460 203,1 = 169,6;

оценка рыночной стоимости финансово автономного бизнеса на основе таких данных составит:

1          1 2

(РУпжр)фиН.авР   0 10,18   0 (10,18)

(500 169,6) (---щ    (900 169,6) (--щ) (1000 1 5

200 169,6) (1 018)     0 0 201,2 376,9 4503 = 1028,4 (ден. ед.).

Комментарий. Как и можно было ожидать (вследствие устранения потерь от разницы между более высокой ставкой кредита и более низкой ставкой депозита), в результате решения данной задачи оценка того же финансово автономного бизнеса оказалась более высокой, чем в предыдущей задаче, для решения которой не делалось допущений, характерных для применения в расчетах функции амортизации единицы.

Иное соотношение, однако, возможно было бы при более низком общем уровне банковских процентных ставок, а также при увеличении относительного размера задолженности g.

Глава 10

Задача 10.1. Рассчитать остаточную текущую стоимость бизнеса, если известна следующая информация.

На ближайшие три года планируются денежные потоки: за первый год - 50 000 руб.; за второй год - 75 000 руб.; за третий год - 80 000 руб. В дальнейшем денежные потоки прогнозируются как стабильные (на уровне третьего года) в течение неопределенно длительного времени.

Реальная безрисковая ставка - 1,5\% годовых. Согласно плану-прогнозу Министерства экономического развития и торговли инфляция в стране в ближайшие

То есть:

11        = Ri + (Rmi х Ri) = 0,155 + 1,466(0,23 - 0,155) = 0,265

12        = R2 + (Rm2 х R2) = 0,120 + 1,466(0,18 - 0,120) = 0,208

13        = R3 + (Rm3 х R3) = 0,101 + 1,466(0,15 - 0,101) = 0,173.

3. С применением полученных переменных ставок дисконтирования и данных по ожидаемым в прогнозном периоде достаточно точно спланированным денежным потокам рассчитываем остаточную текущую стоимость бизнеса в прогнозном периоде:

^лжР.прленлБ   ' 3 t   = 50/(1 + 0,265) + 75/[(1 + 0,265)(1 + 0,208)] +

t 1        /л     •

(1 ie)

e 1

+ 80/[(1 + 0,265)(1 + 0,208)(1 + 0,173)] = 39,526 + 49,084 + 44,643 = = 133,253 тыс. руб.

По методу простой прямой капитализации оцениваем остаточную стоимость бизнеса в постпрогнозном периоде, приводя ее по времени затем к текущему моменту (т. е. дисконтируя в расчете на длительность прогнозного периода и получая остаточную текущую стоимость бизнеса в постпрогнозном периоде). При этом в качестве адекватного постпрогнозному периоду коэффициента капитализации используем предполагаемые как стабилизировавшиеся безрисковую ставку и среднерыночную доходность (так что іпостпрогноз = ie = 3).

В заключение для оценки итоговой остаточной текущей стоимости бизнеса складываем его остаточные текущие стоимости в прогнозном и постпрогнозном периодах:

РУост = РУост. прогн + РУост. постпрогн. = 133,253 + 258,051 = 391, 30 тыс. руб.

 

Задача 10.2. Оценить остаточную текущую стоимость бизнеса, если известны следующие сведения.

На ближайшие три года планируются скорректированные по методу сценариев денежные потоки: за первый год - 70 000 руб.; за второй год - 85 000 руб.; за третий год - 140 000 руб. В дальнейшем денежные потоки прогнозируются как стабильные (на уровне третьего года) в течение пяти лет. После этого бизнес ожидается убыточным и вложенные в него средства не подлежат возврату. Реальная безрисковая ставка - 2,0\% годовых. Согласно плану-прогнозу Министерства экономического развития и торговли инфляция в стране в ближайшие три года будет составлять по оптимистическому сценарию в первом следующем году - 12\%, во втором году - 10\%, в третьем году - 8\%. По пессимистическому сценарию инфляция окажется равной 15\% в первом году, 14\% во втором году и 12\% в третьем году. Наиболее вероятный сценарий предполагает, что инфляция достигнет 13\% в первом году, 12\% - во втором и 11\% - в третьем. В дальней

кущему моменту (т. е. дисконтируя в расчете на длительность прогнозного периода и получая остаточную текущую стоимость бизнеса в постпрогнозном периоде). При этом в качестве адекватного постпрогнозному периоду коэффициента капитализации используем коэффициент капитализации в модели Хоскальда, основанный на предполагаемой как стабилизировавшейся безрисковой ставке (так что ^постпрогноз = re = 3).

,т№Лр L, 3

ПЛжРПрЛЄ НЛБ /

РКлжР.ПЛжРПрЛЄНЛБ   re 3  re 3/[(1 re 3)5   1]/ e 1(1 Re) =

= 140 / 0,129 + 0,129/[(1+0,129)5 - 1]/ [(1+0,155)(1+0,142)(1+0,129)] =

= 492,958 : 1,489 = 331,066 тыс. руб.

4. Для оценки итоговой остаточной текущей стоимости бизнеса складываем его остаточные текущие стоимости в прогнозном и постпрогнозном периодах:

руост = РУост.прогн + РУост.постпрогн = 219,072 + 331,066 = 550,14 тыс. руб.

Глава 11

Задача 11.1. Оценить стоимость ликвидируемого предприятия, если известно следующее:

планируемый срок ликвидации - 1 год (через год ожидается резкое ухудшение конъюнктуры для предприятия, например снижение рыночной цены продукции в результате усиливающейся конкуренции);

активы предприятия являются реальными (не финансовыми) и делятся на: высоколиквидные, которые по их рыночной стоимости можно реализовать за срок до одного месяца; среднеликвидные, которые по их оценочной стоимости можно продать за срок до трех месяцев; малоликвидные, стоимость которых оценена как восстановительная стоимость; неликвидные, которые реализовать невозможно (если это специальные технологические оборудование и оснастка, то их можно реализовать по цене лома за вычетом расходов на утилизацию);

стоимость высоколиквидных активов - 320 тыс. руб.; стоимость среднелик-видных активов - 1180 тыс. руб.; стоимость малоликвидных активов -600 тыс. руб.; стоимость неликвидных активов - 840 тыс. руб.;

вес неликвидных специальных технологических оборудования и оснастки составляет 100 тонн; цена металлического лома составляет 60 тыс. руб. за тонну; расходы на утилизацию одной тонны специальных технологических оборудования и оснастки предприятия 65 000 руб.;

дебиторская задолженность предприятия (не включенная в характеризовавшиеся выше активы) составляет 650 тыс. руб., из них 100 тыс. руб. - просроченная задолженность; дебиторская задолженность со сроком истечения в пределах года - 420 тыс. руб., в том числе: со сроком истечения через три месяца - 70 тыс. руб., со сроком истечения через девять месяцев - 350 тыс. руб.;

средний рыночный дисконт по долгам дебит

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 | 26 |