Имя материала: Экономика отрасли

Автор: Басовский Л.Б.

7.5.    конгломератные слияния

Конгломератные слияния. Исследования слияний, происходивших во второй половине XX в., показывают, что большая часть слияний — до 80\% могут быть классифицированы как конгломератные. Значительная часть рассмотренных выше видов слияний могут одновременно представлять собой конгломератные слияния. Напомним, что конгломератным называют слияние предприятий разных отраслей.

Снижение риска при слиянии. Традшхяонно предполагается, что стимулом для конгломератного слияния, отражающим реальный выигрыш синергетического толка, является снижение риска. Риск — это вероятность отклонения величины фактического дохода от величины ожидаемого; чем изменчивее и шире диапазон колебаний возможных доходов, тем выше риск, и наоборот. Риск связан с тем, что суждения об ожидаемом доходе основываются на ограниченной информации о будущих событиях. Риск порождается изменчивостью множества факторов рыночной среды.

Риск может измеряться коэффициентом вариации дохода предприятия:

l = a/W, (7.7)

где /— коэффициент вариации дох ода предприятия; о — среднеквадратичное отклонение дохода предприятия; W — ожидаемый доход предприятия. Рассмотрим изменение риска при слиянии ітредприятий Ал В. До слияния предприятие А имело доход WA, среднеквадратичное отклонение дохода аА, коэффициент вариации дохода предприятия — oA/WA. Предприятие 5 имело доход WB, среднеквадратичное отклонение дохода — ав, коэффициент вариации дохода предприятия — oB/WB. После слияния образуется предприятие С, ожидаемый доход которого составит сумму доходов предприятий Ал В:

W= WA+ WF (7.8) При сложении доходов дисперсия их суммы определяется как:

а2с = а2А+а2Б+2гаАаБ, (7.9)

где сЛ, ов и ос — среднеквадратичные отклонения доходов предприятий А, В л образованного после слияния предприятия С; г — коэффициент корреляции доходов предприятий А и В. С учетом выражений (7.7), (7.8) и (7.9) коэффициент вариации

дохода предприятия С определится как:

 

І-Г —

Пусть до слияния предприятия АлВ, имели доход W, среднеквадратичное отклонение дохода — о, коэффициент вариации дохода — a/W. Между доходами предприятий не было корреляционной связи: г = 0. Тогда коэффициент вариации дохода предприятия, образованного после слияния, составит:

д/о2 + а2 + 2га2    1 а W + W ~^J2W'

(7.11)

Из выражений (7.10) и (7.11) следует, что при/-< 1 коэффициент вариации дохода предприятия, образованного после слияния, будет меньше, чем коэффициенты вариации доходов предприятий, участвующих в слиянии. В рассмотренном выше примере при г = 0 коэффициент вариации дохода предприятия, образованного после слияния, составит 0,7 величины коэффициента вариации доходов предприятий, участвующих в слиянии.

Изменчивость доходов предприятий различается по отраслям и коэффициент корреляции доходов, как правило, не достигает единицы. Таким образом, конгломератные слияния обеспечивают возможность снижения риска. В результате слияния фондовый рынок требует меньшую премию за риск, связанный с акциями предприятия, образованного после слияния. Поэтому оценка нового предприятия рынком будет выше суммы оценок предприятий, участвовавших в слиянии:

V > V + V ус   уа    у в

(7.12)

Кроме того, образованное после слияния предприятие выиграет в связи с уменьшением риска от снижения стоимости капитала, когда ему придется привлекать внешние финансовые средства. Ставка дисконтирования, равная цене капитала, снизится, что расширит круг инвестиционных проектов, выгодных для предприятия.

Аргументы против возможности снижения риска при слиянии.

X. Леви и М. Сарнат выдвинули возражения против приведенной выше оценки риска при конгломератных слияниях. Причина возражений основывается на том, что инвесторы, владельцы акций рассматривают риск иначе. Инвесторы и держатели акций выделяют из общего риска две составляющие:

несистематический, или диверсифицируемый, риск, который присущ отдельным активам и может быть устранен путем формирования эффективного портфеля активов;

систематический, или недиверсифицируемый, или рыночный, риск, который присущ всему рынку активов и не может быть устранен за счет формирования портфеля активов.

Систематический, или рыночный, риск обусловлен природой рыночной экономики и не может быть устранен не только за счет формирования портфеля, но и каким-либо иным рациональным способом

Но инвесторы имеют возможность и формируют портфель акций и других активов, который обеспечивает практическое исключение несистематического, или диверсифицируемого, риска, присущего отдельным активам. Поэтому их не может интересовать риск, связанный с акциями конкретных предприятий, фирменный риск, рассмотренный выше. Весь возможный выигрыш от конгломератного слияния уже получен ранее держателями акций, обладающими рыночным портфелем, в котором систематический риск полностью диверсифицирован. Риск держателей акций по определению не может быть снижен за счет объединения потоков доходов предприятий.

Аргументы в пользу того, что слияние обеспечит образованному в результате слияния конгломерату снижение стоимости финансовых средств из-за меньшей изменчивости доходов, также оспариваются. Банк или другой поставщик финансовых средств в состоянии самостоятельно осуществить диверсификацию риска кредитования предприятий, которые могут принять решение о слиянии.

Уменьшение риска, таким образом, может служить стимулом конгломератного слияния, только если рынок акций и рынок ссудного капитала являются несовершенным, а инвесторы и банки не в полной мере рациональны.

Аргументы в пользу снижения риска при слиянии. Рынок акций и рынок ссудного капитала на практике не являются вполне совершенными, не все инвесторы и банки в полной мере рациональны, кроме того, существуют субъекты и силы, интересы которых связаны с конкретным предприятием. В числе этих субъектов и сил следующие:

владельцы мелких предприятий и акционеры, портфели акций которых не диверсифицированы, мелкие банки, портфели кредитов которых не диверсифицированы, озабочены риском предприятия, а не рыночным риском;

на практике инвесторы, обладающие диверсифицированным портфелем акций, крупные банки, кроме рыночного риска, принимают во внимание и другие факторы, в том числе риск финансового спада, который зависит от риска предприятия;

•  стабильность предприятия имеет значение для его менеджеров, работников, клиентов, поставщиков, кредиторов, представителей социальной сферы, которые не склонны иметь дело с нестабильными предприятиями, это, в свою очередь, затрудняет деятельность предприятий, что соответственно снижает прибыльность и цены акций. Синергетический эффект слияний. Выше предполагалось, что помимо снижения риска конгломератные слияния не приносят других выгод синергетического типа. На практике может наблюдаться и дополнительный синергетический эффект. Выгоды могут возникать от передачи опыта в таких областях, как технологии, контроль качества, финансовый контроль, маркетинг, распределение, от всех видов автоматизированных систем. Поскольку характер таких преимуществ со временем изменяется, конгломератные слияния, по существу, могут быть использованы для реконструкции как центральных, так и периферийных элементов деятельности предприятия.

Конгломератные слияния на практике. Для выявления преимуществ конгломератных слияний на практике в США и странах Западной Европы проводились многочисленные исследования последствий слияний.

Типичные результаты таких исследований приведены в работах М. Портера. Например, М. Портер приводит данные о диверсификации 33 крупных компаний США. В период с 1980 по 1998 г. каждая из них в среднем проникла в 80 новых отраслей и 27 новых сфер деятельности, причем 70\% таких проникновений было обеспечено за счет приобретений, которые можно классифицировать как конгломератные слияния. К 1986 г. свыше 80\% приобретений в новых отраслях и свыше 60\% приобретений в новых сферах были распроданы. Кроме того, шесть из 33 компаний были поглощены. Вывод, который можно сделать, состоит в том, что выигрыш от диверсификации, полученный благодаря конгломератному слиянию, может быть не слишком велик, хотя этот тип слияния преобладает.

Можно предполагать, что самым важным стимулом конгломератных слияний являются управленческие мотивы, связанные с ростом и безопасностью. Можно выявить управляющих или группы управляющих, которые обладают неординарными способностями, а потому для них оптимально взять на себя руководство очень крупными предприятиями, охватывающими множество не связанных между собой отраслей.

 

Данные исследований практики слияний свидетельствуют о том, что управляющие обладают значительной свободой действий, а власть держателей акций и дисциплина, налагаемая фондовым рынком, не слишком велики.

 

контрольные вопросы и задания

Дайте определение (включая формулы и графики) следующих понятий:

а)         слияния и поглощения;

б)         синергетический эффект;

в)         поведение акционеров при поглощении;

г)         управленческие поглощения;

д)         защита от поглощения;

е)         конгломератные слияния;

Определите, во сколько раз снизится риск при слиянии двух предприятий с одинаковым доходом и одинаковой вариацией доходов, если коэффициент корреляции их доходов составляет 0,5.

Охарактеризуйте практику конгломератных слияний в США.

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | 28 | 29 | 30 | 31 | 32 | 33 | 34 | 35 | 36 | 37 | 38 | 39 | 40 | 41 | 42 | 43 | 44 |