Имя материала: Рынок ценных бумаг

Автор: Аскинадзи В.М.

6.2. фьючерсные контракты и их ценообразование

6.2.1. Основные черты фьючерсных контрактов

Для раскрытия характерных особенностей фьючерсных контрактов целесообразно начать анализ с рассмотрения форвардных контрактов.

Под форвардным контрактом понимают соглашение между двумя сторонами - покупателем и продавцом, совершенное в определенный момент времени (пусть, 10 марта 2005 года), согласно которому продавец обязуется доставить покупателю определенный товар (положим, фортепиано) в определенное время и место (например, 10 июня 2005 года на склад фирмы «Орион») по заранее обусловленной в момент совершения сделки цене.

Согласно форвардному контракту, и продавец, и покупатель обязаны совершить сделку, то есть продавец - предоставить фортепиано, а покупатель - купить его. Иными словами, форвардный контракт - это соглашение между двумя лицами о будущей сделке по будущей (форвардной) цене, определяемой обоими сторонами в момент совершения сделки. Этим она отличается от спот-сделок, которые осуществляются немедленно, например, при покупке фортепиано в магазине. Может возникнуть вопрос: зачем вообще заключать форвардный контракт, если можно просто найти и купить фортепиано в магазине? Причины бывают самые различные, например, покупатель ожидает в конце мая получить новую квартиру, а 10 марта ему еще некуда ставить музыкальный инструмент.

Форвардные контракты решают две главные задачи. Во-первых, они защищают и покупателя, и продавца от возможных колебаний цены товара: действительно, заключив сделку 10 марта о покупке фортепиано 10 июня по контрактной форвардной цене, покупатель

123 страхуется от возможного повышения цены товара, а продавец - от ее понижения. Во-вторых, форвардный контракт гарантирует совершение сделки: продавец не боится, что фортепиано останется невостребованным, а покупатель уверен, что инструмент будет доставлен ему вовремя.

Фьючерсный контракт во многом напоминает форвардный контракт - это также соглашение между двумя лицами (покупателем и продавцом) на доставку определенного товара в заранее оговоренное время по обусловленной цене. Однако фьючерсным контрактам присущи несколько основных черт, отличающих их от форвардных контрактов:

они стандартизированы с точки зрения контрактной спецификации - типа, количества и качества товара, даты поставки товара;

фьючерсные контракты совершаются на специально предназначенных для этого биржах, ассоциативным членом которых являются клиринговые палаты, предоставляющие обеим сторонам фьючерсной сделки гарантии ее совершения;

при совершении фьючерсных сделок используется маржа;

фьючерсный контракт может быть перепродан другому инвестору;

торговля фьючерсами регулируется специальными органами;

Данные черты делают фьючерсный контракт ценной бумагой, сделки с которой могут совершаться непрерывно за время действия фьючерса. В этой связи операции с фьючерсами во многом похожи на сделки с акциями: и те, и другие осуществляются на биржах, клиенты при этом пользуются практически аналогичными видами поручений, операции на самой бирже проводят только ее члены (брокеры, трейдеры) и др. Но имеются и прииштипиальные отличия, отдельные из которых следует отметить:

Покупка акций означает непосредственное их приобретение, тогда как покупая фьючерсный контракт, его владелец вовсе не становится владельцем основного средства, на которое заключена фьючерсная сделка, вплоть до окончания срока контракта, когда средство будет доставлено продавцом фьючерсного контракта его покупателю.

Фьючерсные контракты требуют более высоких сумм заемных средств. При покупке акций первоначальная маржа значительно выше (более 50\% стоимости приобретаемой акции), тогда как при покупке фьючерсного контракта маржа не превышает 20\% суммы сделки.

124

Цены акций могут изменяться вне всяких ограничений. Сделки с фьючерсными контрактами обязательно предусматривают лимиты, в пределах которых допускается изменение цен контрактов. Если этот уровень будет превышен, сделки прекращаются.

Нет никаких ограничений короткой продажи фьючерсов, тогда как для акций запрещается короткая продажа в случае тенденции к снижению их цены

Сделки с фьючерсами значительно проще, поскольку отсутствуют дивидендные выплаты, консолидация и дробление фьючерсов.

При сделках с акциями допускаются «некруглые лоты», то есть не равные 100 акциям. Фьючерсные контракты совершаются только на стандартизированные лоты.

Фьючерсные контракты действуют в течение нескольких месяцев, реже 1-2 лет, тогда как время действия акций практически не ограничено.

Как и в случае опционной торговли, фьючерсные контракты предполагают конкретные месяцы окончания контракта. Сроки действия фьючерсных контрактов и месяцы их окончаний различны для разных типов базовых средств. Для акций сроков их окончания не вводится.

6.2.2. Основные направления использования фьючерсов

Выделяют три направления использования фьючерсных контрактов: раскрытие цены, хеджирование и спекуляция.

Раскрытие цены. Если предположить, что в момент заключения контракта (7 марта) на продавца и покупателя не оказывалось какого-либо постороннего воздействия, то цена, по которой они договорились провести сделку, отражает их обоюдное мнение о будущей (8 июня) цене товара (например, сахара) на спот-рынке, то есть цене, по которой можно будет приобрести товар (сахар) 8 июня в магазине при немедленном расчете деньгами. Таким образом, сегодняшняя (7 марта) фьючерсная цена раскрывает информацию об ожидаемой, прогнозируемой цене на наличном рынке в то время (8 июня), когда товар должен быть доставлен продавцом покупателю.

Взаимосвязь между сегодняшней фьючерсной ценой (то есть ценой, которая, как предполагают участники сделки сегодня, установится на наличном рынке в будущем) и фактической ценой, которая на самом деле будет наблюдаться в будущем, существует, по-

125 этому, используя информацию о сегодняшних фьючерсных ценах, инвесторы могут сделать вывод о том, каким образом участники фьючерсного рынка прогнозируют будущие цены. Это позволяет им делать соответствующие инвестиционные решения.

Хеджирование является, пожалуй, главным направлением применения фьючерсных контрактов.

Хеджирование (от английского to hedge - ограждать) означает страхование сделки от возможных потерь.

С помощью хеджирования и покупатель, и продавец стараются обезопасить себя от возможных колебаний цены основного товара. Для понимания сути хеджирования рассмотрим следующий пример. Пусть производитель товара (завод) имеет запасы 10 тыс. единиц на складе. На 10 апреля 2005 года цена товара на наличном рынке (спот цена) составляет 20 руб. Значит, сегодня производитель может продать товар по 20 руб. за единицу и получить выручку в размере: (20 руб.) х (10 тыс. единиц) = 200 тыс. рублей. Однако на 10 апреля у завода нет возможности вывезти и продать товар; такая возможность появится лишь в августе. Проблема состоит в том, что к тому времени цена товара может понизиться, и тогда завод понесет потери. Производитель товара способен решить эту проблему с помощью фьючерсных контрактов: чтобы обезопаситься от возможного падения цены товара, необходимо продать на фьючерсном рынке контракт на поставку 10 тыс. единиц товара в августе (по общепринятой терминологии, в этом случае владелец товара занял короткую позицию на фьючерсном рынке). Предположим, что сегодня (8 апреля) фьючерсный контракт стоит 23 руб. Кто же купит этот контракт? Противоположную сторону сделки представляет покупатель, заинтересованный в страховании от повышения цены, например, фабрика, которая заинтересована зафиксировать цену товара, необходимого для производства продукции. Покупателем может также быть и спекулянт - инвестор, пытающийся получить прибыль за счет возможного повышения цены товара.

Представим, что прошло три месяца, и в июле цена товара понизилась до 18 руб. Тогда стоимость запасов товара на складе завода понизилась до 180 тыс. руб., то есть завод потерял на спот-рынке 20 тыс. руб. Однако поскольку спот-цены и фьючерсные цены положительно коррелированны, фьючерсные цены на товар в июле с поставкой продукции в августе также упадут и составят уже не 23 руб.,

126

Пример хеджирования сделки с товаром от возможного снижения цены товара

а, положим, 21 руб. Это дает возможность заводу-хеджеру иметь потенциальную выручку в размере 20 тыс. руб. на фьючерсном рынке. Чтобы получить эту выручку, хеджер должен совершить оффсет, или закрыть свою позицию. Для этого необходимо купить на фьючерсном рынке контракт на покупку 10 тыс. единиц товара по цене 21 руб./единицу. Согласно правилам фьючерсной торговли, если участник торгов покупает и продает один и тот же контракт, то считается, что он совершил оффсетную сделку - его позиция закрывается, он вычеркивается из учетов клиринговой палаты и не имеет никаких обязательств на фьючерсном рынке.

Процесс хеджирования сделки с товаром проиллюстрирован в таблице 6.2: теряя 20 тыс. руб. на наличном (спот) рынке товара из-за понижения его цены, продавец товара одновременно выигрывает 20 тыс. руб. на фьючерсном рынке.

Точно так же можно продемонстрировать процесс хеджирования для потенциального покупателя товара - руководства фабрики. Руководство фабрики обеспокоено, что к августу, когда ему понадобится товар, его цена возрастет. Хеджирование от возможного роста цены на основной товар производится путем покупки фьючерсного контракта. Следовательно, 10 апреля фабрика покупает у завода

127

фьючерсный контракт на покупку в августе 10 тыс. единиц товара по цене 23 руб. Когда в июле цена товара на спот-рынке снизится до 18 руб. по сравнению с 20 руб. в апреле, фабрика выиграет 20 тыс. руб., но эти же 20 тыс. руб. она потеряет на фьючерсном рынке. Если же цена товара повысится, то она потеряет на наличном рынке, но выиграет на фьючерсном. Таким образом, с помощью хеджирования и потенциальный продавец, и потенциальный покупатель страхуют себя от потерь из-за колебаний цены товара.

Особенно важно хеджировать еще не произведенн^гй товар, прежде всего продукцию сельского хозяйства (неслучайно первые фьючерсы появились на зерно, хлопок, табак, мясо): когда пшеница еще только посеяна и урожай будет собран через несколько месяцев, слишком много факторов могут повлиять на будущую цену зерна (прежде всего, трудно предсказуемая погода). Поэтому фермеры могут уже в апреле продавать фьючерсные контракты, страхуя себя от возможного падения цены товара.

Спекуляция - также важная составляющая фьючерсного рынка. Спекулянт пытается получить выгоду за счет изменения цены товара. Он идет на значительный риск, которого как раз пытаются избежать хеджеры. Например, в рассматриваемом выше примере с товаром продавец фьючерсного контракта получает прибыль на фьючерсном рынке, если цена товара падает. Спекулянт же считает, что цена товара завтра повысится (этот вывод он сделал на основе собственного анализа). В таком случае он купит фьючерсный контракт у завода (займет длинную позицию) и если назавтра цена товара действительно повысится, немедленно совершит оффсетную сделку и получит прибыль на фьючерсном рынке. Спекулятивная сделка очень краткосрочная (порой - несколько минут), и спекулянт действует только на фьючерсном рынке, ведь как таковой, товар ему вообще не нужен (в отличие от фабрики, которая, как и спекулянт, покупает фьючерсный контракт, но делает это для хеджирования риска). Спекулянты значительно повышают ликвидность фьючерсов и активность фьючерсных бирж. Но следует подчеркнуть, что спекуляция на фьючерсах - очень рискованная игра.

 

128 6.2.3. Основные принципы совершения фьючерсных сделок

Решение о допуске того или иного товара к фьючерсным торгам принимает специально уполномоченный на это орган. Чтобы получить доступ на фьючерсный рынок, товар должен удовлетворять определенным критериям, четыре из которых являются основополагающими:

Цена товара должна колебаться в обе стороны (то есть быть вола-тильной). Это требование имеет принципиальное значение - ведь каждая фьючерсная сделка подразумевает участие двух сторон, из которых одна обязательно рассчитывает на рост цены основного товара в будущем, а другая - на его понижение. Если цена товара слабо изменяется или имеет тенденцию только к росту (понижению), то трудно найти партнеров для фьючерсной сделки. Например, фьючерсные контракты на курсы валют стали возможными только после 1972 года, когда были отменены жесткие курсы валют, и их курс стал свободно колебаться.

Должны обеспечиваться конкурентные условия рынка основного товара с большим количеством покупателей и продавцов. К фьючерсным торгам не допускаются товары с высоким уровнем монополизации отрасли, позволяющим производителю воздействовать в значительной степени на цену товара. Должен отсутствовать и государственный контроль за ценами этого товара. В этой связи проводятся, например, фьючерсные торги на золото и серебро, но не бриллианты, торговля которыми практически полностью контролируется компанией Де Бирс.

Необходим значительный наличный (спот) рынок товара с широко доступной информацией. В конечном итоге, если нет широкого наличного рынка товара, то есть нет его предложения и отсутствует спрос, то зачем заключать на него фьючерсную сделку?

Товар должен состоять из гомогенных (идентичных) составных частей, когда каждая часть товара может быть продана как сам товар. Например, нельзя заключать фьючерсный контракт на «пшеницу» - слишком много ее сортов с различными качествами существует. Поэтому фьючерсный контракт может быть заключен, например, на твердую пшеницу 1 сорта. С этой точки зрения, не могут быть предметом фьючерсных сделок облигации корпораций - слишком разный у них риск, а вот сделки с государственными ценными бумагами широко известны.

129

Другим важным условием совершения фьючерсных сделок является стандартизация. Фьючерсный рынок каждого товара предполагает свои стандарты сделок, которые включают закрепление в стандарте следующих характеристик:

а)         количество товара, которое должно быть поставлено продавцом

одного фьючерса;

б)         качество товара;

в)         месяц окончания фьючерса, когда товар должен быть доставлен

покупателю;

г)         последний день месяца окончания фьючерсного контракта, ко-

гда продавец обязан поставить товар покупателю;

д)         минимальные учитываемые отклонения цены;

е)         предел изменения цены товара в течение одного дня торгов;

ж)        требуемая маржа;

з)         часы совершения сделок с фьючерсными контрактами;

и)        последний день фьючерсных торгов в месяц окончания фью-

черсного контракта.

Раскроем деятельность клиринговой палаты, поскольку ее наличие на фьючерсном рынке обязательно, и она является одной из главных отличительных особенностей сделок с фьючерсными контрактами. Клиринговая палата - это ассоциативный член фьючерсной биржи. Ее главное предназначение - повысить ликвидность фьючерсных контрактов, и с этой точки зрения деятельность клиринговой палаты мало чем отличается от предназначения клиринговой корпорации опционных торгов: тут, и там клиринговые учреждения разрывают непосредственную связь «продавец-покупатель», являясь одновременно покупателем фьючерсного контракта у его продавца и продавцом фьючерсного контракта у его покупателя. Иными словами, инвесторы, открывая или закрывая позиции на фьючерсном рынке, имеют дело не друг с другом, а с клиринговой палатой. Последняя, в свою очередь, следит, чтобы количество покупателей фьючерсных контрактов соответствовало их продавцам, ведя строгий учет каждой фьючерсной сделки.

Позиция «промежуточного звена» в сделках с фьючерсами чревата для клиринговой палаты потерями, если один из клиентов будет не в состоянии выполнить свои обязательства. Чтобы обезопасить себя от возможных потерь, клиринговая палата требует от брокерских контор, клиентами которых являются будущие участники фьючерсной сделки, чтобы те:

130

вводили первоначальную маржу и для покупателя, и для продавца фьючерса;

ежедневно приводили в соответствие с рынком счета клиентов;

устанавливали поддерживаемую маржу для покупателя и продавца фьючерсного контракта.

Использование маржи при проведении фьючерсных сделок можно объяснить тем обстоятельством, что фьючерсный контракт -это все-таки лишь обещание, данное сегодня, о покупке (продаже) товара в будущем, а не фактическое перемещение сегодня товара из рук продавца покупателю. В этой связи сегодня нет необходимости платить полную цену за товар. Заметим, что во фьючерсном контракте маржа носит обоюдный характер, то есть вносится в одинаковых размерах и покупателем, и продавцом. Поэтому она принципиально отличается от маржи, используемой инвестором при покупке акций в кредит. Маржа фьючерсных сделок может рассматриваться как взаимный кредит покупателя и продавца фьючерсного контракта. Величины первоначальной и поддерживаемой маржи устанавливаются биржей.

Обычная практика при этом: первоначальная маржа равняется приблизительно пределу дневного колебания цены, или в пределах 5\% - 10\% от суммарной стоимости контракта. Поддерживаемая маржа устанавливается на уровне около 75\% первоначальной маржи. Каждый день счет участника фьючерсной сделки должен приводиться в соответствие с рынком: если движение фьючерсной цены идет в пользу клиента, его счет соответствующим образом увеличивается, а когда цена отклоняется в неблагоприятную сторону, то счет уменьшается. Ежедневное приведение счетов в соответствие с рынком делается для того, чтобы избежать значительных потерь клиентом при суммировании вычетов из его счета за несколько дней. Если неблагоприятные дни клиента повторятся и его счет уменьшится, то поддерживаемая маржа служит пределом, ниже которого счет не может опуститься. При достижении счетом поддерживаемой маржи клиент обязан внести вариационную маржу и довести свой счет до уровня первоначальной маржи.

Закрытие фьючерсной позиции. Существует 3 способа закрытия позиции на фьючерсном рынке: 1) Совершить оффсетную сделку - принципы подобной операции уже рассмотрены.

 

131

Путем фактической доставки товара (если это реальное средство) или денег (в случае фьючерсной сделки на финансовый показатель) продавцом фьючерса. Обычно контрактные товары должны доставляться продавцом на склад биржи, откуда покупатель обязан их выкупить.

Путем непосредственного обмена контрактными товарами между покупателем и продавцом, минуя склад биржи. Если продавцу и покупателю удобно совершить сделку непосредственно друг с другом, то они сообщат об этом на биржу и их позиции закроются. Надо заметить, что подавляющее большинство фьючерсных контрактов заканчивается оффсетными сделками.

 

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | 28 | 29 | 30 | 31 |