Имя материала: Международные финансовые рынки и международные финансовые институты

Автор: Моисеев С.Р.

9.1.1. pro et contra официальной долларизации

 

С экономической точки зрения выбор в пользу официальной долларизации   целесообразен   только   тогда,   когда преимущества долларизации превышают ее издержки.    Что же можно отнести к преимуществам и издержкам долларизации? Издержки официальной долларизации:

• потеря национальных доходов от сеньоража: согласно оценкам Стэнли Фишера (первого заместителя директора-распорядителя МВФ) единовременные накопленные издержки от потери доходов от сеньоража составляют в среднем 4,6\% ВВП, а непрерывный поток издержек^2,3\% ВВП;

невозможность          использования внутреннего

центрального банка в качестве кредитора последней инстанции:

в Панаме, например, национальные банки не могут обратиться за помощью к ФРС США за кредитами в случае кризисной ситуации;

пониженная гибкость национальной денежно-кредитной политики: невозможна ни девальвация, ни финансирование бюджетного дефицит через кредиты центрального банка;

конфликт интересов: страна-эмитент может придерживаться совершенно иных экономических целей, чем долларизированная страна;

технические издержки: модернизация программного обеспечения, обмен банкнот и монет, перевооружение банкоматов и кассовых аппаратов и т.д.;

юридические и финансовые издержки: пересмотр

контрактов,    достигнутых  договоренностей, условий

рефинансирования, платежей и т.д.

Преимущества официальной долларизации:

нивелирование валютного риска (или риска девальвации внутренней валюты): чем обширнее торговые и финансовые связи страны с долларовой зоной, тем больше будет экономия за счет уменьшения страхования валютного риска;

снижение странового риска: устранение риска девальвации позволяет избавиться от риска внезапного роста процентных ставок, невыполнения долговых обязательств и ухудшения общеэкономической среды;

уменьшение волатильности реального валютного курса: для развивающихся стран с высокой инфляцией и неустойчивой национальной валютой происходит стабилизация реального валютного курса;

сокращение резервов финансовой системы:. уменьшение потребностей финансовой системы в дополнительных резервах, например, согласно экспертным оценкам, если бы Панама не была долларизированной страной, ее финансовой системе пришлось бы держать на 3\% ВВП резервов больше;

падение инфляции: официальная долларизация по своему эффекту аналогична реализации умелой антиинфляционной программы;

снижение реальной процентной ставки: в Панаме в 1990-х гг. как реальные, так и номинальные процентные ставки находились на самом низком уровне среди латиноамериканских стран;

•           возможности долгосрочного финансирования:

максимальная интеграция в мировую финансовую систему и доступ к долгосрочным ресурсам;

• улучшение государственных финансов: обратный эффект Оливьера-Танци - правительство лишается возможностей инфляционного налогообложения, за счет чего происходит рост реальных доходов бюджета. Кроме того, благодаря снижению валютного и странового рисков, уменьшаются издержки внешних заимствований правительства, что также улучшает состояние государственных финансов.

На решение о проведении официальной долларизации влияет довольно большое число характеристик экономики, таких как размер экономики, степень ее открытости, корреляция макроэкономических шоков и т.д. Теория, правда, умалчивает о том, каких количественных значений должна достичь национальная экономика, чтобы соответствовать требованиям долларизации. Другая группа критериев присоединения к валютной зоне - это неэкономические критерии. Речь, прежде всего, идет об общественно-политических целях страны. Решение властей о проведении официальной долларизации зависит не только от количественной оценки экономических выгод и издержек, но также и от национальных ориентиров. Чаще всего решение о долларизации является следствием не экономического, а политического выбора. По мнению Вашингтона и международных финансовых организаций, наиболее подходящими кандидатами на официальную долларизацию выступают Аргентина и Мексика. Аргентина является крупнейшей страной и экономическим лидером Латинской Америки. Что касается Мексики, то там деловые круги тоже ратуют за долларизацию. Кроме того, в присоединении Мексики к долларовой зоне заинтересован сам официальный Вашингтон. Значительная часть конгрессменов тесно связаны с бизнесом в Мексике. Рассмотрим основных кандидатов на официальную долларизацию.

Мексика. О взглядах мексиканских властей на долларизации можно судить по выступлению управляющего Банком Мексики, Гильермо Ортиза, на Экономическом Форуме МВФ "Долларизация: прихоть или будущее Латинской Америки?". По словам Ортиза, Мексика пока не планирует проводить официальную долларизацию. В целом руководство Банка Мексики достаточно скептически относится к идее долларизации, которая "сожгёт мосты назад". Безусловно, долларизация снизит инфляцию и будет стимулировать дисциплину бюджетно-налоговой политики, но в то же время для долларизации необходима устойчивая банковская система с избыточной ликвидностью, которой в Мексике нет.

Аргентина. На том же Экономическом Форуме МВФ выступал заместитель министра финансов Аргентины Мигель Кигель (он же по совместительству глава Министерства Экономики и Общественных работ и услуг). Кигель заявил, что к настоящему времени Аргентина является высоко долларизированной страной. Рынки капитала полностью     функционируют     на     долларовой     основе. 94\% государственного долга деноминированно в долларе США или другой иностранной валюте. 58\% банковских депозитов и 74\% сбережений - это долларовые накопления. 66\% банковских ссуд также деноминированно в долларе По мнению Кигеля, официальная долларизация обеспечит долгосрочную финансовую стабильность, которую Аргентина не в силах достичь самостоятельно.

Бразилия. В принципе, Бразилия не удовлетворяет критериям присоединения к долларовой зоне. Прежде всего, против официальной долларизации говорят размер и открытость бразильской экономики. Согласно текущей экономической программе правительство продолжает придерживаться плавающего валютного курса. Одним из центральных моментов программы является наведение порядка в системе государственных финансов. Если правительство сумеет скорректировать фискальную политику, сократить бюджетные расходы и снизить процентную ставку, это поможет восстановить доверие к бразильской валюте - реалу, которое было значительно подорвано в ходе финансового кризиса начала 1999 года. Пока правительство не проявляет абсолютно никакого интереса к проектам долларизации.

Эквадор. Сразу за девальвацией бразильского реала в январе 1999 г., эквадорский сукре попал под всевозрастающее давление со стороны валютных спекулянтов. Наконец, 2 марта 1999 г. произошла девальвация. В тот же самый день, не выдержав эффекта произведенного девальвацией, закрылось восемь коммерческих банков. Это положило начало полномасштабному финансовому кризису на внутреннем рынке. Спустя неделю, 11 марта, правительство было вынуждено объявить о замораживании депозитов во всей банковской системе. К середине 1999 г. на волне недовольства финансовым кризисом эквадорское правительство начало проявлять заметный интерес к официальной долларизации. К сентябрю того же года состоялся дефолт по внешнему долгу, национальная валюта обесценилась на 70\%, а ВВП сократился на 7\%. В начале января 2000 г. на валютном рынке царил хаос, грозивший окончательным обвалом валютного курса и крахом экономики. От отчаяния и безысходности президент страны Хамиль Мауад объявил о предстоящей долларизации. Одного лишь объявления о намерениях оказалось достаточно, чтобы стабилизировать курс сукре. Он оставался стабильным, несмотря на общенациональные забастовки, военный переворот и приход 21 января к власти нового правительства во главе с бывшим вице-президентом. В марте 2000 г. президент Эквадора Густаво Нобоа подписал законопроект о замене национальной валюты на американский доллар. После его подписания группа кредиторов во главе с МВФ выделила Эквадору $2 млрд. Эти средства планируется перечислить в течение трех лет для поддержки правительственной программы по перестройке экономики страны, основным пунктом которой является официальная долларизация. Началось снижение безработицы, процентные ставки уменьшились на 90\%, из-за границы в банки вернулось $600 млн. Внешний долг удалось реструктуризировать, инфляция в сукре упала до рекордной отметки. Полный переход Эквадора на доллар США произошел в сентябре 2000 г.

Сальвадор. Курс сальвадорского колона более полувека оставался зафиксированным к курсу доллара США на отметке 2,5 колона за доллар. В связи с наступлением гражданской войны в 1980-х годах. колон обесценился в несколько раз. В 1992 году благодаря успешной экономической программе стабилизации курс удалось закрепить на уровне 8,75 колона за доллар. В 1995 году правительство заявило о готовности провести официальную долларизацию. Однако под давлением оппозиции, которая подняла волну протеста против исчезновения колона как символа национальной суверенности, правительство было вынуждено отказаться от своих намерений. В начале 1999 г. на фоне обсуждения перспектив долларизации Аргентины, президент Сальвадора Армандо Кальдерон Соль вновь стал склоняться в пользу долларизации. Но в связи с тем, что в июне 1999 г. Кальдерон Соль покинул свой пост, решение этой проблемы оставлено последующим поколениям президентов.

Перу. В начале 1990-х гг. перуанская экономика пережила гиперифляционную бурю и обесценение национальной валюты. С тех пор падение обменного курса продолжается. В итоге Перу характеризуется высокой неофициальной долларизацией (долларовые депозиты составляют 64\% М2). Центральный Резервный Банк Перу намерен следить за процессом долларизации Латинской Америки.

Страны Карибского бассейна. В ряде стран Карибского региона доллар США уже используется центральными банками в качестве основной резервной валюты, а населением - как меры стоимости. Кроме того, Восточно-Карибский Валютный Союз, Каймановы и Бермудские о-ва функционируют как валютные правления, где резервным активом выступает доллар США. Небольшой размер экономик стран Карибского региона, небольшой уровень денежного предложения и инфляции говорят о том, что потенциальные издержки официальной долларизации для них могут быть невысокими. Однако более весомым аргументом в пользу долларизации являются не низкие издержки долларизации, а стремление стран Карибского бассейна к большей экономической интеграции с Соединенными Штатами.

За два последних года официальная долларизация превратилась из неясной идеи в практический программу, ежедневно обсуждаемую в ряде развивающихся стран. Судя по всему, мы стоим в начале новой волны валютного объединения. Двадцатое столетие показало себя как время валютной дефрагментации. Всего три поколения назад в мире существовало несколько независимых стран, которые придерживались фиксированного валютного курса к золоту или серебру. Международная валютная система была разделена на два больших валютных блока.

Валютные кризисы если и происходили, то они носили локальный характер и не могли распространяться так широко как сейчас. С окончанием Первой мировой войны количество национальных валют непрерывно увеличивалось в тандеме с ростом числа независимых государств. Теперь же мир стоит перед волной валютной консолидации, которая, по-видимому, вновь разделит международную валютную систему на несколько валютных блоков. Введение евро в привело к рождению первого реального конкурента доллару США. Вслед за европейской интеграцией развивающиеся страны стали проявлять активнейший интерес к образованию региональных валютных объединений или присоединению к уже существующим валютным зонам. И официальная долларизация для них выступает одним из возможных стратегических вариантов дальнейшем экономической политики.

 

9.2.    Последствия денежного хаоса: неофициальная долларизация

Волна экономических преобразований 1990-91 годов в Центральной и Восточной Европе сопровождалась резким шоком монетарной дестабилизации. Она, прежде всего, выражалась лавинообразным ростом инфляции. В ответ национальные власти вводили административное регулирование цен, неконвертируемость валют и тормозили дальнейшие реформы. Тем не менее, инфляция неизменно сопутствовала всему дальнейшему процессу либерализации. Помимо нестабильности денежной сферы структурные изменения в экономике сопровождались хроническим падением производства и высокой безработицей. Если обратить внимание на статистику того периода, первое, что бросается в глаза - резкий ценовой шок, который во много крат поднял уровень внутренних цен. Этот шок и породил гиперинфляцию, которая бушевала в Центральной и Восточной Европе еще много лет. В основе гиперинфляции лежал целый ряд факторов: первоначальный денежный навес, одномоментная либерализация цен, общий недостаток бюджетной дисциплины в комбинации с эмиссионным покрытием налоговых дефицитов. При этом хаос в денежной сфере сопровождался одним интересным (и в то время еще незнакомым) феноменом быстрого распространения иностранных валют на внутреннем рынке. Проникновение зарубежных валют на внутренний рынок напрямую связано с таким экономическим понятием как неофициальная долларизация.

Если население не доверяет национальной валюте или банковской системе, люди стремятся хранить депозиты в долларах США за границей или наличную иностранную валюту "под матрацем" (появился даже специальный термин - "mattress money"). И в том и в другом случае долларовые сбережения не фигурируют в государственной статистике в связи с тем, что они нередко в нарушение национального законодательства  находятся  за  пределами  внутренней финансовой

Страны с бивалютной системой.

системы. По оценке ФРС США на руках иностранцев находится от 55\% до 70\% долларовых банкнот, главным образом, номиналом в $100. В абсолютном выражении исходя из того, что долларовые банкноты составляют сумму в $480 млрд., за пределами США находится порядка $300 млрд. Основная часть долларовых накоплений приходится на латиноамериканские государства и страны бывшего СССР. В Боливии, например, население использует национальную валюту, - боливано, -для оплаты продуктов и мелких покупок, но 80\% банковских депозитов и ссуд номинировано в долларах США; ценообразование дорогих товаров и их оплата производится также в долларах США. По американским расчетам на руках у россиян находится около $40 млрд.

Существует также понятие полуофициальной долларизации

(semiofficially dollarization). Более десяти государств характеризуются полуофициальной долларизацией (см. табл. 16), в них функционирует бивалютная система (bimonetary system). Согласно определению МВФ в полуофициально долларизированных странах иностранная валюта считается «другим легальным платежным средством». Это означает, что иностранная валюта может широко использоваться в экономике, но она обязательно выступает второстепенным платежным средством по отношению к национальной валюте. На практике в полуофициально долларизированных странах иностранная валюта превалирует как валюта банковских вкладов, однако заработная плата, налоги и повседневные расходы «котируются» только в национальной валюте. В отличие от официально долларизированных стран в бивалютных системах продолжает действовать внутренний центральный банк (или другой тип денежных властей) и остается возможность проведения национальной денежно-кредитной политики.

Официальное использование иностарнной валюты представляет собой достаточно редкое явление в государствах-"карликах". Большинство же стран предпочитает иметь свою собственную валюту. Объяснение тому кроется в экономических преимуществах, которые несет с собой самостоятельная денежно-кредитная политика. Ее самостоятельность обычно подразумевает, что страна обладает внутренней валютой, эмитируемой внутренним центральным банком. Согласно общепринятой точке зрения, самостоятельная денежно-кредитная политика позволяет стране регулировать денежное предложение, процентные ставки, валютный курс и, в конечном счете, стимулировать экономический рост. На практике, однако, в развивающихся странах с центральным банком наблюдается низкий (или вообще отрицательный) экономический рост в тандеме с беспорядком на внутреннем финансовом рынке. За последние тридцать лет в 5/6 развивающихся странах с центральным банком годовая инфляция превышала 20\% и в более чем 1/3 годовая инфляция зашкаливала за 100\%. Самые тяжелые банковские кризисы также происходили в развивающихся странах с центральным банком. Подобные наблюдения позволили довольно большой групе специалистов сделать вывод, что наличие внутреннего центральнего банка в большинстве развивающихся стран несет скорее вред, чем пользу, поскольку он не способен самостоятельно добиться финансовой стабилизации. Логическое следствие из этого заключается в том, что для основной части развивающихся стран лучшим вариантом является отказ от своей валюты в пользу более стабильной валюты другого государства. Тем не менее, развивающиеся страны продолжают придерживаться самостоятельной денежно-кредитной политики по нескольким соображениям. Во-первых, власти надеятся, что они смогут воспользоваться   преимуществами   самостоятельного регулирования денежного предложения. Во-вторых, наличие внутренней валютой как символа национального суверенитета придает властям больший политический вес. В третьих, в случае необходимости правительство в состоянии осуществить эмиссию для покрытия бюджетного дефицита. Наконец, в четвертых, власти могут извлекать постояную пользу из хронического инфляционного налогообложения.

В итоге правительство в условиях денежного хаоса сталкивается с долларизацией, которая происходит помимо его воли. Неофициальная долларизация означает, что экономические агенты держат свое богатсво в иностранных финансовых активах несмотря на то, что иностранная валюта может не являться легальным платежным средством (legal tender). Средство платежа считается легальным, если законодательство допускает использовать его для погашения всех видов долгов при условии, что участники сделки предварительно не определили платеж в другой валюте. Легальное средство платежа отличается от вынужденного или принудительного средства платежа (forced tender), когда экономические агенты обязаны принять в качестве платежа определеную валюту, даже если они специально намерены использовать другую валюту. Термин "неофициальная долларизация" касается обоих случаев, когда владение иностранными активами является как легальным, так и нелегальным. В некоторых странах резиденты могут официально владеть некоторыми типами иностранных активов, например, долларовыми счетами во внутренних банках, но обладание другими иностранными активами, такими как банковские счета за рубежом, без специального разрешения властей считается незаконым. Неофициальная долларизация может принимать любую из нижеперечисленных форм:

хранение иностранных наличных денег;

валютные депозиты во внутренней банковской системе;

валютные депозиты за рубежом;

иностранные облигации и другие виды неденежных активов за рубежом.

 

Наблюдение динамики неофициальной долларизации показало, что она проходит в несколько этапов:

1. Замещение активов. Использование иностранной валюты во внутреннем денежном обращении обычно начинается со средства сбережения. Чтобы обезопасить свои сбережения в национальной валюте от обесценения, экономические агенты начинают их конвертировать в иностранную валюту и приобретать иностранные финансовые активы. Кроме того, если страновые риски (например, опасность конфискации и национализации) достаточно велики, резиденты предпочитают держать иностранные неденежные активы не на родине, а за рубежом.

Валютное замещение. Резиденты могут также начать открывать краткосрочные валютные депозиты во внутренней банковской системе, если это разрешено властями. По мере того как инфляция быстро набирает темпы, становится неудобным фиксировать цены в национальной валюте с большим количеством нулей. Цены начинают представлять в долларах или других стабильных валютах. Тем самым иностранная валюта приобретает и функцию средства расчета. В довершение всего, население начинают оплачивать товары и услуги в иностранной валюте, в результате чего она становится и средством обращения. Наличная иностранная валюта может поступать в страну по нескольким основным каналам:

 

ввозиться уполномоченными коммерческими банками (обладающими лицензией на проведение операций с валютными ценностями), которые получают ее в зарубежных центральных банках через снятие соответствующих сумм со своих счетов в иностранных банках;

перевозиться туристами, экипажами транспортных средств (самолетов или судов), командировочными;

снятие наличной валюты со счетов компаний и организаций под видом выплаты командировочных расходов, премий, бонусов и т.п.;

оплата наличными средствами контрабанды наркотиков, оружия и пр.;

перевод наличной валюты из-за рубежа работающими там гражданами данной страны;

перевод наличных средств на личные счета за счет фиктивных контрактов, занижения стоимости экспорта, завышения стоимости импорта или использования отличного от официального валютного курса.

Полная долларизация. Резиденты могут также начать открывать краткосрочные валютные депозиты во внутренней банковской системе. Банки, чтобы обезопасить себя от валютного риска, тогда станут вкладывать привлеченые средства в валютные активы на национальном или международном рынке. Произойдет полная долларизация банковской системы, а далее и всей финансовой системы в целом.

В той или иной степени иностранные деньги используются для внутренних платежей (как легально, так и нелегально) практически во всех странах. Точно оценить масштабы обращения иностранных валют на внутреннем рынке практически не представляется возможным. Обращение иностранной валюты не учитывается ни в рамках денежной статистики, ни в статистике платежного баланса. Некоторые страны предпринимали  попытки  измерить  изменения  в  размерах запасов наличной валюты, приходящихся на душу населения, в странах, чья валюта активнее всего вывозится за рубеж (прежде всего США). В других странах проводились статистические исследования предприятий и домашних хозяйств на предмет оценки их резервов наличной иностранной валюты. Но эти исследования не дали желаемых результатов, поскольку респонденты не желали раскрывать подобную информацию. Некоторыми специалистами предлагается создать международную систему учета денежных купюр. На теоретическом плане это возможно (каждая из банкнот имеет серийный номер), однако технически пока неосуществимо, поскольку ни технической, ни институциональной, ни законодательной базы по этому поводу не существует ни в одной из стран. Тем не менее, ориентировочными показателями долларизации могут служить:

доля валютных депозитов в общем объеме денежного агрегата М2 (иначе говоря, уровень долларизации),

ввоз    наличной    валюты    коммерческими    банками и населением,

-           расходы населения на покупку иностранной валюты. Согласно      исследованиям      МВФ      восемнадцать стран

характеризуется объемом депозитов в иностранной валюте свыше 30\% М2. Еще в тридцати четырех странах депозиты в иностранной валюте составляют 18\% М2 (см. табл. 17). Как отмечают специалисты МВФ, доллар США является основной валютой этих сбережений.

Таблица 17.

 

Неофициальная долларизация в развивающихся странах и государствах с переходной экономикой согласно оценке МВФ.

 

"Высокая" степень долларизации,

более 30\% М2

"Умеренная" степень долларизации,

около 16,4\% М2

Аргентина, Азербайджан, Белоруссия, Боливия, Камбоджи, Коста-Рика,   Хорватия, Грузия, Гвинея-Бисау,    Лаос, Латвия, Мозамбик,    Никарагуа, Перу, Сан-Томе        и Принсипи, Таджикистан, Индия, Уругвай

Албания, Армения, Болгария, Чешская Республика, Доминика, Эквадор, Египет, Сальвадор, Эстония, Гвинея, Гондурас, Венгрия, Ямайка, Иордания, Литва, Македония, Малави, Мексика, Молдова, Монголия, Пакистан, Филиппины, Польша, Румыния, Россия, Сьерра-Леоне, Словацкая Республика, Тринидад и Тобаго, Уганда, Украина, Узбекистан, Вьетнам, Йемен, Замбия

 

Единственным действенным средством борьбы с неофициальной долларизацией является макроэкономическая стабилизация. Только она способна привести к отказу от использования иностранных валют. Все остальные меры не обладают высокой эффективностью. Тем не менее, национальные правительства чаще всего прибегают именно к этим мерам "иного" характера. К ним, прежде всего, можно отнести:

деноминацию или эмиссию денежных купюр с высоким номиналом;

ограничение или запрещение использования иностранной валюты для внутренних платежей и расчетов;

ограничение или запрещение ведения счетов в иностранной валюте;

введение  высоких  резервных  требований  по  счетам в иностранной валюте;

поддержание высокой процентной ставки по активам с номиналом в национальной валюте;

прочие    юридические    меры,    делающие невыгодным обладание активам в иностранной валюте.

Как видно, все перечисленные способы лишь ограничивают внутреннюю конвертируемость национальной валюты, не решая кардинально проблемы валютного замещения. При этом запрещение использования иностранных валют неизбежно приводит к развитию черного рынка обмена валют, который в большинстве случаев практически невозможно контролировать официальными средствами. Все это было подтверждено опытом стран Центральной и Восточной Европы. Валютный контроль являлся основным средством борьбы с валютным замещением. Страны Восточной Европы считали, что валютный контроль защитит национальную экономику или, по крайней мере, уменьшит долларизацию внутреннего рынка. Для этого они использовали расширенную систему валютного контроля и вводили полную неконвертируемость национальных валют. Однако неконвертируемость оказала существенное влияние на международную торговлю в рамках стран Варшавского договора, в результате чего стали развиваться диспаритеты в относительных ценах. Неконвертируемость привела к появлению сети черных рынков, где зарубежные туристы, контрабандисты, валютные трейдеры могли обменять валюту по неофициальному курсу.

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | 28 | 29 | 30 | 31 | 32 | 33 | 34 | 35 | 36 | 37 | 38 | 39 | 40 | 41 | 42 | 43 | 44 | 45 | 46 | 47 | 48 | 49 | 50 | 51 | 52 | 53 | 54 | 55 | 56 | 57 | 58 | 59 | 60 | 61 | 62 | 63 | 64 | 65 | 66 | 67 | 68 | 69 | 70 | 71 | 72 | 73 | 74 |