Имя материала: Оценка стоимости предприятий

Автор: Ронова Т.Н.

2.2. метод капитализации прибыли

2.2.1. Экономическое содержание метода

Метод капитализации прибыли является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой:

49

Чистая прибыль / Ставка капитализации = Оцененная стоимость.

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).

Следует отметить, что, в отличие от оценки недвижимости, в оценке бизнеса данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.

 

2.2.2. Основные этапы применения метода

Практическое применение метода капитализации прибыли обычно предусматривает следующие основные этапы:

Анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация (при необходимости).

Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.

Расчет адекватной ставки капитализации.

Определение предварительной величины стоимости.

Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов (если таковые имеются).

Проведение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности (если они необходимы).

Анализ финансовой отчетности

Основными документами для анализа финансовой отчетности предприятия в целях оценки его активов являются балансовый отчет и отчет о финансовых результатах и их использовании. Для целей оценки активов паевых инвестиционных фондов желательно наличие этих документов за последние три года. Оценщик также должен указать в отче-

50 те, прошли ли указанные финансовые отчеты аудиторскую проверку.

При анализе финансовых отчетов предприятия оценщик должен в обязательном порядке провести их нормализацию, то есть сделать поправки на различные чрезвычайные и единовременные статьи, как баланса, так и отчета о финансовых результатах и их использовании, которые не носили регулярного характера в прошлой деятельности предприятия и вряд ли будут повторяться в будущем.

Примерами чрезвычайных и единовременных статей могут быть следующие:

доходы или убытки от продажи активов, особенно в тех случаях, когда компания не может постоянно продавать такие активы;

доходы или убытки от продажи части предприятия;

поступления по различным видам страхования;

поступления от удовлетворения судебных исков;

последствия забастовок или длительных перерывов в работе;

последствия анормальных колебаний цен.

Кроме того, оценщик может провести трансформацию бухгалтерской отчетности, под которой понимается перевод ее на общепринятые стандарты бухгалтерского учета (западные). Данная операция при оценке не является обязательной, но желательной.

После проведения трансформации баланс предприятия приобретает примерно такой вид:

АКТИВЫ:

1. Текущие активы (оборотные средства): денежные средства

дебиторская задолженность (векселя и счета к получению) товарно-материальные запасы (сырье и материалы, незавершенное производство, готовая продукция) ; Всего текущие активы

 

51 2. Основные средства и внеоборотные активы: здания, сооружения, машины и оборудование (по исторической стоимости)

минус начисленная амортизация

здания, сооружения,машины и оборудование (по остаточной стоимости)

долгосрочные финансовые вложения нематериальные активы Всего основных средств Итого активов

ОБЯЗАТЕЛЬСТВА И СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ:

Текущие обязательства:

кредиторская задолженность (счета к оплате) векселя к оплате

расчеты с прочими кредиторами Всего текущих обязательств

Долгосрочные обязательства Всего долгосрочных обязательств

Собственный капитал: внесенный (оплаченный) нераспределенная прибыль Всего собственного капитала

Всего обязательств и собственного капитала

Отчет о финансовых результатах и их использовании после проведения трансформации выглядит примерно так:

чистая выручка от реализации

минус себестоимость реализованной продукции в части переменных затрат

равняется валовая прибыль

минус операционные расходы:

 

общепроизводственные (постоянные затраты)

износ (амортизация)

52

равняется прибыль до выплаты процентов и налогов

минус проценты по долгосрочным кредитам

равняется прибыль до налогообложения

минус налог на прибыль

равняется чистая прибыль.

Кроме того, оценщик должен построить отчет о движении денежных средств (ДДС) по следующей схеме:

1.         ДДС от операционной деятельности:

Чистая прибыль

Износ, амортизация (+)

Увеличение (-) или уменьшение (+) дебиторской задолженности

1.4.      Увеличение (-) или уменьшение (+) товарно-

материальных запасов

Увеличение (+) или уменьшение (-) кредиторской задолженности

Итого чистое ДДС от операционной деятельности

2.         ДДС от инвестиционной деятельности

Прирост (-) основных средств

Прирост (-) капитального строительства

Прибыль (+) от продажи основных средств и капитальных вложений

Итого чистое ДДС от инвестиционной деятельности

3.         ДДС от финансовой деятельности

Увеличение (-) или уменьшение (+) долгосрочных финансовых вложений в денежной форме

Увеличение (-) или уменьшение (+) краткосрочных финансовых вложений в денежной форме

Итого чистое ДДС от финансовой деятельности

Итого ДДС = 1,6+2,4+3,3

При проведении корректировки финансовых отчетов оценщику следует особое внимание уделять следующим статьям финансовых отчетов:

53

дебиторская задолженность;

товарно-материальные запасы;

начисленная амортизация;

остаточная стоимость основных средств;

кредиторская задолженность.

Дебиторская задолженность корректируется на потенциально безнадежные долги.

Корректировка проводится путем сравнения ретроспективного процента потерь по безнадежным долгам в стоимости продаж в кредит с долей сегодняшних продаж в кредит, начисляемой как убытки по безнадежным долгам. В результате можно сделать вывод о недостаточности или чрезмерности сегодняшних начислений.

При корректировке стоимости товарно-материальных запасов оценщику следует придерживаться принципа оценки по наименьшей стоимости из первоначальной (то есть, стоимости приобретения) или рыночной. Согласно этому принципу, если рыночная стоимость запасов оказывается ниже себестоимости, то их учетная стоимость должна быть соответствующим образом снижена.

При анализе износа и амортизации оценщик должен определить, применяется ли обычный (равномерный) метод начисления износа или ускоренная амортизация.

При анализе финансовой отчетности оценщику следует исходить из посылки о добросовестном отношении оцениваемого предприятия к своим обязательствам. В связи с этим кредиторская задолженность обычно не корректируется.

Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована

Данный этап подразумевает фактически выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которого будут капитализированы.

 

54

Оценщик может выбирать между несколькими вариантами:

прибыль последнего отчетного года;

прибыль первого прогнозного года;

средняя величина прибыли за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

В качестве капитализируемой величины может выступать либо чистая прибыль после уплаты налогов, либо прибыль до уплаты налогов, либо величина денежного потока.

В большинстве случаев на практике в качестве капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчетного года.

Расчет адекватной ставки капитализации

Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконта путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно, для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

С математической точки зрения, ставка капитализации - это делитель, который применяется для преобразования величины прибыли или денежного потока за один период времени в показатель стоимости.

Итак, чтобы определить адекватную ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконта, используя следующие возможные методики.

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

модель оценки капитальных активов;

метод кумулятивного построения;

модель средневзвешенной стоимости капитала.

кумулятивный подход.

Кумулятивный подход имеет определенное сходство с CAPM (модель оценки капитальных активов). В обоих случаях за базу расчетов берется ставка дохода по безрисковым цен-

 

55 ным бумагам, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском инвестирования в данный вид ценных бумаг.

Затем вносятся поправки (в сторону увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов риска, связанных со спецификой данной компании.

Приведенные ниже данные позволяют получить представление о зависимости между величиной ставок дохода и уровнем риска, связанного с теми или иными инвестициями. С их помощью может быть проиллюстрирована концепция кумулятивного роста ставок дохода при переходе от менее рискованных (безрисковых) к более рискованным инвестициям:

Расчет стоимости собственного капитала согласно кумулятивному подходу проводится в два этапа:

определение соответствующей безрисковой ставки дохода;

оценка величины соответствующей премии за риск инвестирования в данную компанию.

 

Вид инвестиций

Ставка дохода (\%)

Долгосрочные государственные облигации

8.31

Облигации промышленных компаний c рейтингом:

 

ААА

8.93

А

9.75

ВВ

12.30

Акции компаний, включенных в финансовый индекс «Стандарт энд Пур» (S&P 500)

17.14

Акции мелких компаний открытого типа

20.41

Венчурные компании

27.10

 

 

56

ЭКСПЕРТНАЯ ОЦЕНКА ВЕЛИЧИНЫ ПРЕМИЙ ЗА РИСК, СВЯЗАННЫЙ С ИНВЕСТИРОВАНИЕМ В КОНКРЕТНУЮ КОМПАНИЮ1

ВИД РИСКА

ВЕРОЯТНЫЙ ИНТЕРВАЛ ЗНАЧЕНИЙ, \%

Руководящий состав; качество управления

0-5\%

Размер компании

0-5\%

Финансовая структура

(источники финансирования компании)

0-5\%

Товарная/территориальная диверсификация

0-5\%

Диверсифицированность клиентуры

0-5\%

Уровень и прогнозируемость прибылей

0-5\%

Прочие риски

0-5\%

При известной ставке дисконта ставка капитализации определяется в общем виде по следующей формуле:

R = d - g ,

где d - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы роста прибыли или денежного потока.

Последние этапы применения метода капитализации прибыли представляют собой достаточно несложные операции.

Предварительная величина стоимости рассчитывается по уже приводившейся формуле:

Чистая прибыль / Ставка капитализации = Оцененная стоимость,

или

1=V. R

1 Business Valuation Review, December, 1992; «The Adjusted Capital Asset Pricing Model for Developing Capitalization Rates: An Extension of Previous Build-Up Methodologies Based Upon the CAPM»

57

Для проведения поправок на нефункционирующие активы требуется оценка их рыночной стоимости в соответствии

с принятыми методами для конкретного вида активов (недвижимость, машины и оборудование и т.д.).

Что касается поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности, то порядок их применения подробно рассматривается ниже.

 

Вопросы:

Какой из методов доходного подхода лучше подходит для оценки компании, занимающейся строительством электростанций?

Что такое ставка капитализации прибыли?

Почему завтра деньги стоят меньше, чем сегодня?

Как применять доходный подход к оценке предприятия, если на протяжении последних нескольких лет оно приносит убытки?

 

Литература:

Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: ФиС, 2005.

Валдайцев С.В. Оценка бизнеса: Учебник. - М.: Проспект,

2003. Гл. 2; - Гл. 3.

Есипов В., Маховикова Г., Терехова В. Оценка бизнеса:

Учебник. - СПб.: Питер, 2003. Разд. 2. Гл. 3; Разд. 3. Гл. 3.

 

Задачи:

Задача 2.1

Имеются два проекта, требующие начальных инвестиций в размере 500 ден. ед. При реализации проекта А инвестор в течении трех лет получает в конце года доход в размере 500 ден. ед., при реализации проекта Б инвестор получает в конце первого и в конце второго года по 300 ден. ед., а в конце

 

58 третьего года - 1100 ден. ед. Определить доходность проектов, и выбрать наиболее эффективный проект, если ставка дисконтирования составляет 25\% годовых.

Задача 2.2

Имеются два проекта, требующие начальных инвестиций в размере 1000 ден. ед. При реализации проекта А инвестор в течении трех лет получает в конце года доход в размере 1000 ден. ед., при реализации проекта Б инвестор получает в конце первого и в конце второго года по 600 ден. ед., а в конце третьего года - 2200 ден. ед. Определить доходность проектов, если ставка дисконтирования составляет 35\% годовых.

Задача 2.3

Денежный поток в последний 5 год прогнозного периода составил 12000 ден. ед., долгосрочные темпы роста объема производства по отрасли составили (по информации Госкомстата) 8,5\%, ставка дисконтирования составила 29\%. Рассчитать величину стоимости денежного потока в постпрогнозный период.

Задача 2.4

Денежный поток в первый год прогнозного периода составил 6500 ден. ед., долгосрочные темпы роста объема производства по отрасли составили (по информации Госкомстата) 13,5\%, ставка дисконтирования составила 27\%. Рассчитать величину стоимости денежного потока в постпрогнозный период.

Задача 2.5

Имеются следующие данные о денежных потоках:

ый год прогнозного периода составил 413 ден. ед.;

ой год прогнозного периода составил 6000 ден. ед.;

ий год прогнозного периода составил 12000 ден. ед.; денежный поток в постпрогнозный период составил

58542 ден. ед.

 

59

Ставка дисконтирования составляет 29\%. Рассчитать текущую стоимость денежного потока и стоимости постпрогнозного периода.

 

Задача 2.6

Имеются следующие данные о денежных потоках:

ый год прогнозного периода составил 500 ден.ед.;

ой год прогнозного периода составил 1200 ден.ед.;

ий год прогнозного периода составил 2400 ден.ед.; Ставка дисконтирования составляет 17\%. Рассчитать текущую стоимость денежного потока.

 

Задача 2.7

Чистая прибыль компании, работающей в сфере услуг, составляет 800 ден. ед., ставка дисконтирования 39\%, долгосрочные темпы роста прибыли 19\%. Оцените стоимость компании.

 

Задача 2.8

Ежегодный объем продаж компании, работающей в сфере услуг, составляет 15000 ден. ед. Чистая прибыль 800 ден. ед., ставка дисконтирования 39\%, долгосрочные темпы роста прибыли 19\%. Оцените стоимость компании.

 

60

Тест:

На каком из этапов оценщик должен рассмотреть темпы инфляции и долю предприятия на рынке?

а.         определение ставки дисконта;

б.         ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки

от реализации;

в.         расчет величины стоимости в постпрогнозный пе-

риод;

г.         выбор модели денежного потока.

На каком этапе оценщик должен определить амортизационные отчисления, исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия?

а.         анализ и прогноз расходов;

б.         анализ и прогноз кредиторской задолженности;

в.         определение длительности прогнозного периода;

г.         внесение итоговых поправок.

По приведенной ниже формуле рассчитывается:

WACC = kd (1 - tc )Wd + kpwp + ksws

а.         доля заемного капитала в структуре капитала пред-

приятия;

б.         стоимость   привлечения   акционерного капитала

(привилегированные акции);

в.         средневзвешенная стоимость капитала;

г.         доля обыкновенных акций в структуре капитала

предприятия;

д.         стоимость   привлечения   акционерного капитала

(обыкновенные акции).

Классификация затрат по функции управления включает в себя:

а.         производственные затраты;

б.         прямые затраты;

в.         административные затраты;

61

 

 

62

г.         коммерческие затраты;

д.         условно-постоянные затраты.

На каком этапе оценщик должен изучить единовременные и чрезвычайные статьи расходов, которые могут фигурировать в финансовой отчетности за прошлые годы, но в будущем не встретятся?

а.         определение ставки дисконта;

б.         анализ и прогноз инвестиций;

в.         анализ и прогноз расходов;

г.         расчет величины стоимости в постпрогнозный пе-

риод.

Классификация затрат по составу включает в себя:

а.         прямые затраты;

б.         косвенные затраты;

в.         плановые затраты;

г.         прогнозируемые затраты;

д.         фактические затраты.

Как называется делитель, который применяется для преобразования величины прибыли или денежного потока за один период времени в показатель стоимости?

а.         ставка капитализации;

б.         ставка дисконтирования;

в.         норма возврата капитала.

Как называется процентная ставка, используемая для пересчета будущих (то есть отстоящих от нас во времени на разные сроки) потоков доходов, которых может быть несколько, в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса?

а.         ставка капитализации;

б.         ставка дисконтирования;

в.         норма возврата капитала.

Классификация затрат по способу отнесения на себестоимость включает в себя:

а.         коммерческие;

б.         прямые;

в.         постоянные;

г.         переменные;

д.         косвенные.

Какой метод расчета стоимости компании в постпрогнозный период используется в том случае, если ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов?

а.         по стоимости чистых активов;

б.         по ликвидационной стоимости;

в.         метод предполагаемой продажи;

г.         модель Гордона.

Какая методика определения ставки дисконта применяется для денежного потока для всего инвестированного капитала?

а.         модель оценки капитальных активов;

б.         модель средневзвешенной стоимости капитала;

в.         метод кумулятивного построения.

Практика оценки бизнеса в России показывает, что наибольшее применение находит:

а.         доходный подход;

б.         сравнительный подход;

в.         затратный подход.

Какой метод оценки необходимо использовать в случае принятия собранием кредиторов решения об инициации на предприятии конкурсного производства?

а.         дисконтированных денежных потоков;

б.         капитализации доходов;

в.         ликвидационной стоимости;

г.         чистых активов.

 

63

Расчетная величина, за которую предполагается переход имущества из рук в руки на дату оценки в результате сделки между продавцом и покупателем, называется:

а.         рыночной стоимостью;

б.         инвестиционной стоимостью;

в.         специальной стоимостью;

г.         стоимостью воспроизводства.

Приведение денежных сумм, возникающих в разное время, к сопоставимому виду называется:

а.         сопоставлением денежных потоков;

б.         периодической оценкой денежных потоков;

в.         временной оценкой денежных потоков;

г.         сравнительной оценкой денежных потоков.

Дисконтирование позволяет:

а.         рассчитать настоящую (приведенную) стоимость при

заданном периоде, процентной ставке и конкретной

сумме в будущем;

б.         определить текущую стоимость взноса, обеспечи-

вающего в будущем получение заданных равновели-

ких поступлений при известном числе периодов и

процентной ставке;

в.         рассчитать величину аннуитета при заданных теку-

щей стоимости аннуитета, процентной ставке и пе-

риоде;

г.         определить будущую стоимость при заданном пе-

риоде, процентной ставке и текущем взносе;

д.         рассчитать будущую стоимость периодических рав-

новеликих взносов, при заданной величине аннуите-

та, процентной ставке и периоде.

 

64

Может ли ставка дисконтирования превышать ставку капитализации?

а.         да;

б.         нет.

При стабильном потоке доходов основным методом оценки является:

а.         метод прямой капитализации;

б.         метод дисконтированных денежных потоков;

в.         оба эти метода.

 

65

Страница: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | 17 | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | 28 | 29 |